长江证券-三季度货政报告点评：政策基调微调的背后，防通胀，稳汇率，保交楼-221117

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　　事件描述
　　2022年11月16日，中国人民银行发布《2022年第三季度货币政策执行报告》。
　　事件评论
　　流动性合理充裕，贷款利率回落。三季度流动性合理充裕，超储率持平至1.5%，同比提升0.1pct。贷款利率持续回落，9月贷款加权平均利率环比回落7BP至4.34%，其中个人住房贷款加权平均利率从高于贷款加权平均利率转为持平，9月环比回落28BP至4.34%，较本轮高点已回落129BP。2019年12月之前，个人住房贷款利率均低于贷款加权平均利率，后续或仍有下调空间。
　　合理看待存贷差扩大，汇率稳定有基础。央行在专栏中分别谈及存贷差扩大的原因、政策性金融工具的使用、阶段性放宽部分城市首套住房贷款利率下限、汇率保持基本稳定有坚实基础等四个话题。专栏一指出，存贷差扩大本质上反映的是贷款以外渠道的货币创造增多，与储蓄向投资转化没有直接关系，今年存款增长较快，居民预防性储蓄增加，居民存款与企业存款之间循环不畅，存款的部门结构发生了变化，但这些变化并没有改变存款总量，因此并不会改变存贷差。专栏四指出，人民币汇率继续在合理均衡水平上保持基本稳定具有坚实基础，有基本面和政策面两大支撑因素。基本面：一是国内经济大盘稳定、稳中向好；二是国际收支大盘基础坚实；三是外汇储备居世界首位。政策面：一是坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用；二是历史上这一机制经受住了多轮外部冲击的考验。
　　外部更趋复杂严峻，有效需求日益恢复。海外方面主要聚焦高通胀和经济放缓的影响：1）全球高通胀挑战依然严峻，简单依赖货币政策平抑高通胀的有效性也成为发达经济体面临的重要挑战；2）高度警惕经济下行压力在全球更广范围蔓延的风险，美国自上世纪70年代后期以来大体经历了7轮加息期，有5次在加息期间或加息后出现了经济衰退；3）流动性收紧和避险情绪导致金融体系脆弱性不断积累，潜在风险不容忽视。国内方面，央行重点强调两点：1）一方面，除了外部环境更趋复杂严峻，国内还面临居民预防性储蓄意愿上升制约消费复苏、积极扩大有效投资面临收益不足等多方约束。2）另一方面，虽然具备保持物价水平基本稳定的有利条件，但也要高度重视未来通胀升温的潜在可能。
　　货币基调偏紧，信用基调偏宽。央行在三季度货政报告对于经济形势的判断好于二季度，也好于三季度货政例会，认为“有效需求恢复的势头日益明显”，并基于此提出“高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化”，且认为最近M2增速处于相对高位，“若总需求进一步复苏升温可能带来滞后效应”。11月以来央行净回笼7910亿，DR001、DR007中枢明显抬升，MLF缩量续作，通过PSL和设备更新再贷款3200亿补充中长期流动性，而非通过降准置换，或均与央行对于经济和通胀形势的判断有关。往后看，央行或依然推动宽信用。一方面，央行仍然强调“引导商业银行扩大中长期贷款投放”，但另一方面，实现宽信用的方式或更为精准。除了通过政策性金融工具和8000亿政策性银行信贷在基建领域进行宽信用，并提及“推动保交楼专项借款加快落地使用并视需要适当加大力度”，目前9-11月新增PSL约3825亿，高于首期2000亿保交楼专项借款规模。此外，央行延续三季度货政例会中提到的“降低个人消费信贷成本”，但考虑到央行对于通胀的关注，短期调整政策利率的可能性降低，但直接调降5年期LPR的可能性依然存在。
　　风险提示
　　1、海外货币大幅收紧；
　　2、国内政策方向调整