中信建投-鲁商发展-600223-拟剥离房地产业务，轻装上阵聚焦大健康产业发展-221116

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　　事件
　　公司公告计划将公司持有的房地产开发业务相关资产及负债转让至公司控股股东山东省商业集团有限公司或其所属公司。本次交易不涉及发行股份。公司预计六个月内披露本次交易相关的预案或报告书（草案）。
　　简评
　　剥离地产业务公司将进一步聚焦大健康业务
　　根据公司公告，剥离房地产业务后，公司剩余其他业务2021年收入合计约31亿元，归母净利润合计约2.5亿元；2022年1-9月收入合计约25亿元，归母净利润合计约2亿元。即房地产业务2021年收入93亿元，净利润1.12亿，2022年前三季度收入60亿元，净利润-0.46亿元，对公司盈利形成一定拖累，剥离有利于盈利结构的改善。公司截止2022年三季度资产负债率达到90.06%，主要为房地产业务影响，若能成功剥离也将对资产质量有益，同时将打开多样的融资方式。
　　化妆品业务增速快于行业，坚持‘4+N’品牌战略
　　公司前三季度化妆品业务实现收入14.29亿元，其中瑷尔博士7.45亿元，+52.7%，颐莲5.4亿，+26.5%，第三季度受到行业整体放缓影响，两品牌分别同比+12.3%/-3.2%，瑷尔博士依然维持较好增长。生意参谋10.31-11.11期间显示瑷尔博士天猫旗舰店销售额1.62亿，同比增长近40%，表现强劲，颐莲0.35亿，同比下滑30%+。预计今年化妆品业务收入有望达到20亿元附近。毛利率角度Q3化妆品业务毛利率下降至41%成本上行，后续随新工厂产能利用率上升有望逐步回升。21年12月公司子公司福瑞达生物引入腾讯、网创作为战投，预计在业务协同和渠道发展上将推进合作。9月28日午，福瑞达生物研发创新中心正式启用，建筑面积2000平方米，将继续夯实‘4+N’技术矩阵，强化福瑞达生物技术壁垒。
　　盈利预测与投资建议：由于公司暂未完成剥离，我们仍将房地产业务考虑在内，预计22-24年公司EPS为0.24/0.43/0.53元，对应PE为37/20/17倍。我们预计公司2023年化妆品业务营收26.56亿元，考虑行业竞争问题，净利润率敏感性测算，假设为8%-12%，则对应归母净利润1.75-2.63亿元，化妆品品牌中珀莱雅、贝泰妮、
　　华熙生物、上海家化、丸美股份2023年平均PE为40.5倍，给予该平均估值则对应市值为70.92-106.38亿元，医药级原料预计营收8.88亿元，假设净利润率10%，对应归母净利润约0.75亿元，给予30倍估值对应市值22.5亿元，物业管理的鲁商服务公司持股71.32%，对应市值1.88亿元，则考虑剥离房地产业务后公司对应市值区间为95.3-130.76亿元，均值113.03亿元，对应股价为11.11元，维持增持评级。
　　风险分析
　　政策风险：医药领域，药品研发为高投入、长周期活动，受药品政策导向、技术开发不确定性以及临床试验变异等影响，研发过程存在高风险；
　　房地产行业及其产业链上下游仍面临严峻的资金压力。报告期内，受疫情及市场因素影响，销售回款较去年同期有所下降，对公司融资和运营能力形成较大挑战；
　　我国化妆品市场竞争较为激烈，新进入者众多，公司化妆品业务可能面临化竞争加剧带来的收入体量增长放缓、盈利能力下滑的风险；妆品行业产品迭代速度快，若后续新品培育及品类拓展不及预期，可能导致公司面临品牌成长持续性不足的风险；剥离进度不及预期风险