华泰证券-食品饮料行业专题研究： Q3业绩综述，表现分化，复苏可期-221107

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　　食品饮料：Q3表现分化，期待修复
　　22Q3中信食品饮料板块营收/扣非净利同比+15%/+13%。子板块表现分化，白酒/啤酒/调味品/乳制品/速冻食品/休闲食品营收同比+16%/+11%/+6%/+5%/+17%/-1%，扣非净利同比+20%/+14%/+3%/-37%/+111%/-33%。白酒高端稳健、次高端修复；啤酒旺季旺销、表现亮眼；调味品需求与成本端压力仍存；乳制品短期需求受外部环境扰动、盈利亦有承压；速冻食品收入增势延续，BC分化、龙头展现强劲势能；休闲食品表现分化，部分零食企业延续成长势能，连锁业态静待复苏。建议把握消费复苏与成本改善两条主线，随外部环境好转、成本压力逐步缓解，线下业态复苏及盈利端修复值得期待。
　　白酒：高端稳健，次高端修复，分化延续
　　CS白酒板块Q3营收/扣非净利同比+16%/+20%，外围冲击弱化、需求修复支撑Q3收入增速环比Q2提升5.5pct，结构优化、费用投放更加精准下Q3毛利率/扣非净利率同比+0.3pct/+1.3pct至79.5%/36.1%。结构维度，22Q3高端/次高端/大众酒营收同比+15.1%/+21.2%/+5.6%，高端稳中有进，次高端业绩环比显著修复，大众酒经营业绩仍有承压。展望未来，我们认为，白酒板块的需求复苏和结构优化仍是主线，且当前估值性价比凸显，推荐高端白酒贵州茅台/五粮液/泸州老窖，次高端推荐全国化和结构高端化势能充足的山西汾酒、区域经济发展支撑需求较为坚挺的古井贡酒/洋河股份/今世缘。
　　大众品：表现分化，速冻及啤酒表现更优
　　CS啤酒Q3营收/扣非净利同比+11%/+14%，天气/消费场景较好促旺季旺销，结构升级与费用缩减促进盈利能力提升；CS调味品Q3营收/扣非净利同比+6%/+3%，需求与成本仍有所承压，龙头积极调整实现相对稳健发展、期待改善；CS乳制品板块22Q3营收/扣非净利同比+5%/-37%，外部环境扰动下，液奶需求偏淡，短期费投增加致盈利承压；CS速冻22Q3营收/扣非净利同比+17%/+111%，BC分化，餐饮需求有所回暖，龙头展现强劲势能。我们重点推荐复苏弹性可期的绝味食品/立高食品/安井食品，估值性价比突出的伊利股份/洽洽食品，及啤酒板块的青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒。
　　Q3机构持仓：白酒板块超配比例环比提升
　　22Q3食饮板块持仓比继续回升，环比+0.07pct至17.20%，超配比环比-0.03pct至7.89%。分板块来看，各子板块表现分化，22Q3白酒/啤酒/乳制品/调味品/速冻食品持仓比环比+0.15/-0.01/+0.01/+0.05/-0.06pct，超配比环比+0.11/-0.02/+0.04/+0.04/-0.07pct。22Q3头部白酒仍是机构重仓，系白酒经营业绩更稳健，获更多加配，高端酒代表贵州茅台/泸州老窖因业绩稳健性突出受机构青睐，次高端白酒中山西汾酒/洋河股份/古井贡酒持仓比环比提升；啤酒及速冻食品减配；乳制品持仓环比小幅提升；调味品维持低配。
　　展望：把握估值修复、消费复苏、成本改善三条主线
　　估值层面，板块10月以来因情绪及资金面因素调整较多，当前中信食饮PE（TTM）为30x，处于近5年来20%分位数，估值性价比凸显，随着情绪回暖和复苏预期渐起，估值有望回归到合理水平，高端白酒及部分大众品龙头有望率先迎来估值修复。同时我们建议把握消费复苏与成本改善两条主线，白酒板块：需求复苏和结构优化仍是主线，高端白酒势能延续，部分消费场景受损、招商节奏损阻的次高端白酒有望迎来修复；大众品板块：我们判断随着外部环境好转及消费力企稳回升，后续餐饮端、线下业态复苏可期；此外，考虑到总体成本压力缓解及向报表端的持续传导，盈利端修复值得期待。
　　风险提示：宏观经济增长不达预期，行业竞争加剧，食品安全问题。