中信建投-东方盛虹-000301-需求承压Q3业绩受损，大炼化打通在即+新材料一体化保证成长空间-221103

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　　事件
　　公司发布2022年三季报：2022年前三季度实现营收467.1亿元，同比+16.17%，归母净利润15.8亿元，同比-59.99%，扣非归母净利润11.3亿元，同比-19.04%。其中Q3实现营收164.7亿元，同比+17.14%，环比-0.02%，归母净利润-0.6亿元，同比-105.78%，环比-106.20%，扣非归母净利润-4.6亿元，同比-333.60%，环比-150.99%。
　　简评
　　成本高位叠加需求不振，盈利底部Q3业绩受损。2022年前三季度实现营收467.1亿元，同比+16.17%，归母净利润15.8亿元，同比-59.99%，扣非归母净利润11.3亿元，同比-19.04%。其中Q3实现营收164.7亿元，同比+17.14%，环比-0.02%，归母净利润-0.6亿元，同比-105.78%，环比-106.20%，扣非归母净利润-4.6亿元，同比-333.60%，环比-150.99%。
　　2022年前三季度整体来看，公司归母净利润同比下降原因之一是去年直接持有斯尔邦全部股权后，调整后的财务报表非经常性损益较高。预付款项为33.0亿元，相较21年底的7.4亿元增加346.9%，主要系预付原油采购款增加所致。存货为103.0亿元，相较21年底的60.9亿元增加69.3%，主要系为炼化项目开车增加原油备货所致。
　　2022Q3营业收入环比接近持平，净利润环比下滑严重。其中除了利息支出增加、薪酬费用增加等原因以外，主要影响因素系原油价格持续高位，同时炼化主要下游领域低迷影响产品需求，公司产品承压明显。2022Q3，布伦特原油维持在100美元中枢高位，相比2021年平均71美元/桶上涨近四成；主要炼化产品中，Q3期间PTA、涤纶长丝FDY、涤纶长丝POY、涤纶长丝DTY、丙烯腈和EVA平均价格分别为6219元/吨、8483元/吨、7934元/吨、9214元/吨、9435元/吨和24079元/吨，环比分别-6.6%、-3.8%、-4.8%、-4.0%、-17.2%和-2.8%，同比分别+22.5%、+9.5%、+5.4%、2.1%、-36.2%和+16.7%；PTA、涤纶长丝FDY、涤纶长丝POY、涤纶长丝DTY、丙烯腈和EVA平均价差分别为536元/吨、1715元/吨、1166元/吨、2446元/吨、126元/吨和15978元/吨，环比+59.1%、+19.3%、+22.0%、+10.4%、-78.7%和+11.0%，同比-3.0%、+10.1%、-12.8%、-13.8%、-97.3%和+28.2%。后续随着纺服、地产等终端下游需求逐步复苏，公司盈利能力有望得到改善。
　　大炼化持续推进，加快形成炼化一体化格局。2022年5月，公司1600万吨炼化一体化项目常减压蒸馏装置一次开车成功，炼化一体化项目包含1600万吨/年原油加工能力、280万吨/年对二甲苯、110万吨/年乙烯及下游衍生物等产能，目前已陆续产出油品和芳烃产品，同时炼化项目负荷在试车阶段同步爬坡，预计将于2022年底之前完全达产。项目正式投产后，盛虹炼化产出品PX将通过管道直供给虹港石化生产PTA，PTA和盛虹炼化产出品MEG将进一步提供给国望高科生产差别化化学纤维，标志着公司完成了“原油炼化-PX/乙二醇-PTA-聚酯-化纤”全产业链一体化经营格局，公司竞争能力和成本优势得到进一步提升；公司当前拥有260万吨/年差别化功能纤维产能，其中再生纤维拥有超过30万吨/年产能，同时，公司规划新增245万吨/年差别化纤维产能，其中再生纤维方面规划25万吨产能，整体规模位于国内领先水平。
　　多方面延伸新材料布局，业绩贡献增长未来可期。斯尔邦石化目前拥有78万吨/年丙烯腈产能、30万吨/年EVA产能、25.5万吨/年MMA产能、30万吨/年EO产能。其中，随着全球光伏产业高速发展，EVA下游光伏需求向好，产品景气仍有进一步上涨空间；在现有产能基础上，公司发挥斯尔邦技术、规模上的领先优势，规划新增70万吨EVA产能，新产能预计在2024年开始陆续投产，保持行业竞争力处于领先水平。
　　此外，22年9月27日，公司投资建设的800吨/年POE中试装置成功实现了POE催化剂及全套生产技术完全自主化，项目一次性开车成功，标志着斯尔邦成为国内唯一同时具备光伏级EVA和POE两种主流光伏膜材料自主生产技术的企业，未来斯尔邦将继续围绕光伏级EVA和POE的研发和产能扩张，其中，EVA总体规划年产能100万吨级别、POE总体规划年产能50万吨（分期建设），打造成为光伏胶膜原料供应的龙头企业。
　　此外，公司还规划可降解塑料、超高分子量聚乙烯等新材料项目，将在盛虹炼化和斯尔邦基础上进一步丰富产品线并向下游延伸，业绩贡献增长可期。
　　盈利预测与估值：预计公司2022、2023、2024年归母净利润为31.9亿元、93.3亿元和124.2亿元，EPS分别为0.5元、1.5元和2.0元，对应当前股价PE分别为23.8X、8.2X和6.1X，维持“买入”评级。
　　风险提示：（1）原油价格持续上涨：原油价格与国际政治经济形势高度关联且具波动较大，公司大炼化项目全流程打通在即，如果原油价格进一步上涨，进一步增加公司成本压力，进而影响公司盈利能力；（2）行业竞争格局变化：国内炼油及化工配套项目较多，可能造成某类产品板块产能局部过剩，进而加剧行业竞争，挤压业内盈利空间；（3）全球经济下行：炼化产品下游分支众多且分布较广，与宏观经济形势关联度较高，经济下行可能影响行业产品需求，公司业绩有受损风险。