中信建投-中无人机-688297-疫情影响季度交付，研发持续投入带来增长动力-221103

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　　事件
　　近日，公司发布三季度报告，前三季度实现营业收入21.65亿元，同比增长11.69%，实现归母净利润3.58亿元，同比增长20.28%。
　　简评
　　近日，公司发布三季度报告，前三季度实现营业收入21.65亿元，同比增长11.69%，实现归母净利润3.58亿元，同比增长20.28%。单三季度实现营业收入5.03亿元，同比下降38.23%，归属于上市公司净利润为1.22亿元，同比增长66.59%。三季度收成都疫情影响，交付同比有所下降，交付顺延至四季度。净利润同比增长主要受到产品结构影响，单三季度毛利率为33%，较二季度增长7.43个百分点。此外利息收入增加也增加公司的净利润率。从存货角度来看，三季度末存货为14.62亿元，较二季度末增长37.66%。合同负债为3.88亿元，较二季度末增长31.97%，四季度疫情影响逐步消除后预计业绩将有所改善。
　　研发费用持续提升，新研型号为后续增长奠定基础。前三季度公司研发费用为1.29亿元，同比增长168%。根据公司中报，目前翼龙-1E无人机系统科研试飞阶段，未来在军用侦察、监视、打击等、民用应急通信等有应用，翼龙-2发展Ⅰ型（翼龙-2D）以及翼龙-2发展Ⅱ型（翼龙-3）目前也在研制中，翼龙-2D可用于军民领域多场景多任务需求，翼龙-3作为多用途无人机大型平台也有较多的市场应用。
　　新研型号为后续公司业绩增长奠定技术。
　　公司下游无人航空装备需求持续增长。根据蒂尔集团出具的报告，全球军用无人机主要产值集中在无人战斗机系统、中空长航时无人机系统及高空长航时无人机系统领域，其预测2020年至2028年，中空长航时无人机系统和高空长航时无人机系统总产值为443.8亿美元，占同期市场总量的49%。无人机作为近年来新兴的侦查、攻击等重要承载平台，符合未来战争无人化、电子化、信息化的发展方向，市场发展空间广阔，预计到2025年中国军用无人机市场行业增速保持在两位数以上。
　　盈利预测：无人机外贸龙头公司，军民市场应用空间广阔
　　我们认为，公司作为无人机外贸龙头，“翼龙”品牌具有较高的市场声誉。公司产品立足“一型装备服务国内、国外两个市场”的市场战略，未来将实现“翼龙”无人机谱系化和系列化发展，保持国内领先的技术水平。预计公司2022-2024年的归母净利润分别为4.17、5.80、6.93亿元，同比增长分别为40.92%、39.07%、19.60%，EPS分别为0.62、0.86、1.03元，对应对当前股价2022-2024年PE分别为84.06、60.44、50.54，首次覆盖，给与“买入”评级。
　　风险分析
　　技术升级迭代的风险：公司所处的大型固定翼长航时无人机行业属于技术密集型行业，无人机的研发、设计和生产制造涵盖了飞控与航电技术、无人机设计及制造技术及一体化设计与集成技术等关键技术，对技术创新的能力及投入具有较高要求，产品性能和产品创新均较大程度依赖于企业的技术水平及持续研发投入。虽然公司掌握的核心技术具有领先性，但是如果公司不能准确预测产品的市场发展趋势、及时研究开发新技术、持续进行产品性能升级和产品结构更新，或者科研与产业化不能同步跟进，公司的技术和产品将逐渐丧失市场竞争力，影响公司盈利能力。
　　公司研发失败或研发无法实现产业化的风险：公司主营业务为大型固定翼长航时无人机系统的研发、生产及销售。大型固定翼长航时无人机系统的研制定型需要经历前期的技术论证和后期的不断的研发实践，研发至产业化周期较长。同时，公司新产品及技术优化的研发过程较为复杂，耗时较长且研发投入较高，存在一定不确定性。由于相应产品和技术的研发具有周期长、投入大、风险高的特点，如果公司不能紧跟行业前沿需求导致研发失败或较高金额的研发投入不能转化为技术成果或者公司的技术成果转化效果未达预期，可能导致公司竞争力有所下降，对公司的盈利状况造成不利影响。
　　业务受政治因素的影响：军品贸易在调整多边关系、改善战略态势、平衡战略力量等方面发挥着独特作用，是国家间政政治关系的直接反映，军品贸易能对交易双方甚至与此相关的多边外交关系及外交政策产生重大影响。随着全球军品贸易朝着制度化、有序化、透明化和无害化的趋势发展，世界军贸市场武器出口的成交额和交付额总体呈现上升趋势，武器出口主要集中在亚太和中东地区。在政治因素上，我国的军品贸易在一些国家存在一定优势，如果国际政治格局发生不利变化，将可能对公司的经营业绩产生一定程度不利影响。目前发行人的生产经营情况良好，作为应对措施，与主要合作军贸公司建立了长期稳定的合作关系，并且正在积极拓展民用领域业务。
　　市场竞争加剧风险。鉴于无人机具有人员零伤亡、作战性能优越、成本低等显著特点，经过几次局部战争的磨炼，无人机系统已成为美国、以色列、法国、英国等西方国家武器装备发展的重点之一，也是我国未来武器装备发展的重点方向。同时，随着无人机系统任务载荷技术不断成熟，工业无人机领域也涌现出广泛的场景应用与较广阔的市场空间，无人机系统民用市场竞争亦愈发激烈。公司产品主要以军用无人机系统为主，民品业务已开发了人工影响天气、应急产业等领域。虽然无人机系统下游市场前景广阔，但未来如公司不能实施有效的市场竞争战略，可能会错失市场发展机会，对公司未来业务发展造成不利影响。