申万宏源-甘源食品-002991-收入增长稳健，盈利能力修复-221031

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　　事件：公司发布2022年三季报，报告期内公司实现营业收入9.69亿元，同比增长13.26%；实现归母净利润0.90亿元，同比增长15.83%。测算22Q3公司实现营业收入3.55亿元，同增13.86%；实现归母净利润0.48亿元，同增20.26%。收入和利润符合预期。
　　投资评级与估值：维持盈利预测，预计22-24年净利润分别为1.77、2.32、3.08亿元，同比增长为15.0%、31.4%和32.5%，对应EPS分别为1.89、2.49、3.30元，当前股价对应22-24年PE分别为30、23、17x，维持增持评级。22年公司推出员工持股计划，锚定未来三年收入和利润高增，公司已完成一南一北全国化产能布局，渠道上公司积极拥抱渠道变革，布局零食连锁渠道和会员店等渠道，公司同时进行组织架构调整，优化费用投放，我们认为随着公司产能爬坡，渠道持续拓展，在产品结构优化和品牌建设强化下，公司未来有望实现双位数的收入和利润增长目标。
　　加速全渠道布局，Q4收入有望重回快速增长。公司Q3主要围绕流通渠道和零食特渠进行产品梳理，调整相关产品的规格和包装，因此Q3增速环比有所放缓。分渠道看，公司现已调整完毕，并已经进入多个零食渠道，Q4有望迎来放量；商超会员店渠道除山姆外已经进驻ole、麦德龙、家乐福、盒马等多个商超，未来伴随产品导入，公司线下收入整体有望迎来加速。线上渠道方面，公司重新组建电商事业部，线上业务有望实现突破。产品方面，根据渠道反馈，1-9月公司老三样产品基本保持稳健，口味型坚果实现快速增长，安阳新品中薯片持续放量，已基本实现满产，公司目前围绕米饼产品进行调整，Q4有望贡献额外收入增量。
　　优化费用投放，毛利率环比改善，盈利能力修复。22Q1-Q3公司实现毛利率33.95%，同比下降0.6pct，其中22Q3公司实现毛利率37.14%，剔除运费调整后预计仍同比下降，主要原因系：1）棕榈油价格二季度处于历史高位，但22Q3棕榈油采购价有所回落，叠加公司产品提价，22Q3毛利率环比提升7pct；2）安阳工厂固定成本摊销影响。费用率方面，22Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.6%/5.4%/2.6%/-0.9%，分别同比-3.6pct/+0.5pct/+1.5pct/+0.2pct，其中22Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.9%/4.9%/4.4%/-0.8%，分别同比+2.9pct/+0.2pct/+3.3pct/+0.3pct，预计剔除运费调整后，销售费用率实现小幅优化，管理费用率和财务费用率基本平稳，公司研发费用率上行主要系公司加大研发投入，待未来高新企业认定落地后有望获得所得税减免。综上，22Q3公司实现净利率13.64%，同比提升0.73pct。
　　股价表现催化剂：新品放量超预期
　　核心假设风险：竞争格局加剧，品类拓展不及预期，食品安全问题