申万宏源-立高食品-300973-均衡客户结构，毛利率环比改善-221028

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　　事件：公司发布2022年三季报，22年前三季度公司实现营收20.51亿元，同增4.58%；实现归母净利润1.00亿元，同减49.14%；扣非后净利润0.94亿元，同减50.97%。测算单三季度实现营收7.28亿元，同增2.51%；实现归母净利润0.30亿元，同减50.53%；扣非后净利润0.28亿元，同减55.35%。收入和利润低于预期。
　　投资评级与估值：考虑成本上涨以及疫情对短期销售的影响，我们预计22-24年冷冻烘焙食品吨成本同比分别为14%/-5%/1%（22-24年前次为8%/-2%/1%），下调盈利预测，预计22-24年净利润分别为1.63、3.04、4.33亿（22-24年前次为2.20、3.35、4.73亿），同比增长为-42.3%、85.9%和42.6%，对应EPS分别为0.97、1.79、2.56元（22-24年前次为1.30、1.98、2.79元），当前股价对应22-24年PE分别为81、44、31x，维持增持评级。我国冷冻烘焙行业正由导入期步入快速发展期，下游对上游半成品的需求量快速增长，立高作为龙头企业具备规模、资金、管理和研发方面的相对优势，看好公司未来的长期成长空间，建议持续跟踪。
　　商超渠道短期承压，饼店及餐饮渠道快速增长。22Q3冷冻烘焙食品实现营收4.63亿元，同比增长4.5%，分渠道来看，商超渠道出现双位数下滑，主要原因系1）疫情反复影响商超客流量；2）公司大单品网红热度褪去，同时竞品出现导致分流；3）产品上新速度偏慢，今年上半年新品仅有奶酪杂粮包表现亮眼，公司下半年将加快产品上新速度，有望借助年底烘焙旺季和春节前置，在四季度实现同比增长；流通饼店渠道客户平均生意规模下降，但公司通过深挖渠道，实现双位数以上增长；餐饮及新零售渠道受益于美团和朴朴生鲜等O2O平台的有效覆盖，以及连锁酒店等新客户的开拓，预计实现50%以上的增长。公司客户结构更加均衡，预计流通烘焙/商超/餐饮渠道占比分别为45%/35%/20%。此外，22Q3烘焙食品原材料业务实现营收2.64亿元，同比-0.85%，基本保持稳定。