申万宏源-盐湖股份-000792-疫情拖累钾肥销量，碳酸锂板块维持高景气-221027

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　　公司发布2022年三季报：前三季度实现营业收入235.42（YoY +118.01%），实现归母净利润120.82亿元（YoY +225.2%），业绩低于预期。其中，22Q3实现营业收入62.38亿元（YoY +34.56%，QoQ -35.6%），归母净利润29.25亿元（YoY +82.7%，QoQ-48.33%）。公司22Q3所得税费用7.3亿，环比增加7.96亿元。同时，根据硝酸盐业清偿方案，公司22Q3将多计提的信用减值损失冲回1.46亿元。
　　22Q3公司钾肥板块受疫情拖累下滑，碳酸锂板块景气维持高位，业绩环比承压。钾肥板块，地缘政治影响两俄出口，导致全球钾肥供给端受到短期冲击，钾肥价格维持高位，公司22Q3氯化钾出厂均价（到站价）4880元/吨，环比上涨12%。格尔木22Q2收疫情影响较大，物流严重受阻，公司产、销量约165、58万吨，环比分别变动+10%、-61.6%，导致公司存货环比上涨5.3亿元至14.74亿元；碳酸锂板块，受新能源产业景气支撑，国内22Q3碳酸锂市场价格维持高位，工业级碳酸锂均价47.15万元/吨，环比上涨2.43%，电池级碳酸锂均价49.29万元/吨，环比上涨2.05%。疫情期间蓝科锂业保持正常产销，22Q3产、销量约8750、9400吨，环比分别上涨6.71%、13.25%。虽然物流运输影响钾肥销量下滑，但公司维持较高出厂价格，整体盈利能力保持高位，销售毛利率达86.13%，环比提升6.21pct。
　　碳酸锂规划项目顺利进行，公司未来成长可期。公司具备成熟的盐湖提锂技术，已实现规模化生产，其中蓝科锂业2万吨/年项目持续放量；与比亚迪合作的3万吨/年盐湖提锂项目进入中试阶段，年底有望落实项目具体方案；70.81亿元规划的4万吨/年基础锂盐一体化项目，包括2万吨/年电池级碳酸锂和2万吨/年氯化锂，已完成所有立项审批手续，预计2024年投产。公司提锂技术自动化水平高、工艺稳定性强，生产成本约3.5万元/吨，盈利能力行业首位。同时，公司与国轩高科签署《战略合作框架协议》，稳定下游销售渠道，未来成长空间显著。
　　投资评级与估值：由于格尔木疫情影响当地物流运输，拖累公司钾肥销量，叠加目前全球钾肥淡季导致景气回落，我们下调公司2022-2024年盈利预测，预计实现归母净利润163.5、172.4、213.3亿元（调整前为209.3、223.5、241.5亿元），对应PE为8X、7X、6X。由于公司股价基本反映了钾肥景气下滑预期，叠加碳酸锂板块未来远期资本开支充足，我们认为公司具有较高的投资价值，维持“买入”评级。
　　风险提示：氯化钾价格下跌；锂项目投产不及预期；碳酸锂价格下跌