申万宏源-巨化股份-600160-制冷剂外销量和毛利率同环比均增长，一体化配套体现业绩韧性，静待配额落地后氟化工景气持续上行-221027

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　　公司发布2022年三季报，业绩略超预期。公司1-3Q2022年实现营业收入163.77亿元（yoy+29.74%），归母净利润为16.99亿元（yoy+557.25%），扣非后归母净利润为16.37亿元（yoy+687.91%），1-3Q22公司销售毛利率同比上升6.13pct至18.76%，销售费用、管理费用、研发费用同比分别增长19.57%、37.63%、48.81%至1.37、6.87、5.63亿元，管理费用增加是由于办公费及薪酬增加，研发费用大增是加强了低碳环保制冷剂、高性能氟氯化工材料、产业关键技术二次创新、产品终端化等产品和工艺的技术研发，业绩略超预期。其中3Q22单季实现营收58.73亿元（yoy+32.32%，QoQ-0.40%），归母净利润为7.46亿元（yoy+382.86%，QoQ+3.73%），3Q22年单季度销售毛利率同比环比分别上升4.82、1.99pct至19.11%。3Q2022年单季度公司归母净利润同比增长的主要原因为：1.制冷剂外销量同比环比均提升；2.制冷剂、含氟聚合物材料销售均价同比上涨，由于原料甲烷氯化物等价格环比下滑，制冷剂盈利环比改善；3.食品包装材料、基础化工产品外销量环比同比均上升，价格同比亦上升，环比略下滑。
　　制冷剂外销量和盈利同比环比均上升，基础化工价格下降，制冷剂盈利占比提升。根据卓创资讯的报价，3Q22年单季度R32、R125、R134a、R22均价环比分别涨跌-6.49%、-0.33%、10.00%、-0.53%，同比分别下跌4.92%、3.00%、2.09%、9.01%至12507、35250、22161、16911元/吨，其中仅R134a由于汽车维修市场的需求旺盛带动上涨，目前还有最后一个季度的配额争夺期，行业格局继续在竞争中趋向集中，且下游已慢慢开启补库存模式，3Q22年单季度主要产品制冷剂外销量同比环比分别增长39.90%、3.70%至9.48万吨，其中三代制冷剂（HFCs）外销量同比上涨42.73%至7.14万吨。3Q22年公司氟化工原料、石化材料、基础化工产品均价（不含税）环比分别下跌10.42%、29.89%、10.48%，因此石化和基础化工板块利润占比环比下降，由于氟化工原料（甲烷氯化物等）的下跌，制冷剂业务毛利率环比提升，制冷剂盈利占比提升。
　　制冷剂价格和盈利仍处于历史底部，继续加大研发投入，在建工程进展顺利，积极推进产业链向高附加值氟化学品延伸。截止2022年10月27日，根据百川资讯的报价，萤石、R32、R125、R134a的价格分别为3050、13500、36500、24500元/吨，近几年三者的历史最高价格分别为4000、32000、84000、50000元/吨，目前制冷剂价格和价差仍处于历史比较低的位置，根据测算，预计公司未来三代制冷剂配额占比约为34%，国内最大，涨价业绩弹性大。截止3Q22年末公司在建工程较2021年末增加17.65亿元至39.86亿元。公司未来的资本开支将集中在各类含氟聚合物材料，3Q22年0.65万吨PVDF项目已投产，目前30kt/a PVDF技改项目（一期）新增2.35万吨/年PVDF树脂、48kt/aVDF技改扩建、7.5万吨环氧氯丙烷、7kt/a氟橡胶技改项目等已开工建设，延链、强链、补链，进一步向氟氯化工高性能化工先进材料转型升级。
　　投资分析意见：制冷剂外销量和毛利率同环比均增长，我们维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为24.33、29.20、35.68亿元，对应EPS分别为0.90、1.08、1.32元，当前市值对应PE为18、15、12倍，三代制冷剂配额争夺战即将落下帷幕，价格有望开启上涨，公司三代制冷剂产能规模大，涨价业绩弹性大，同时加大力度延伸产业链向含氟聚合物等高附加值产品发展，维持增持评级。
　　风险提示：1.下游空调、汽车产量大幅下滑；2.制冷剂价格继续大幅下跌；3三代制冷剂扩产超预期；4.原料价格大涨。