申万宏源-山西汾酒-600809-22Q3点评：业绩超预期，全国化继续深化-221027

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　　事件：公司发布2022年三季报，22年前三季度营收221.44亿，同比增长28.32%，归母净利润71.08亿，同比增长45.7%。其中，22Q3营收68.1亿，同比增长32.54%，归母净利润20.96亿，同比增长56.96%。此前公司发布业绩预告，预计22Q3收入和净利润增速分别为32%和44%，公司实际业绩超出业绩预告。
　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测22-24年归母净利润分别为78亿、105亿、136亿，同比增长48%、34%、29%，当前股价对应的PE分别为36x、27x、21x，维持买入评级。我们坚定看好汾酒中长期全国化和高端化的成长空间，到25年收入空间可看400-500亿。玻汾作为光瓶酒，在50-100元价格带竞争优势突出，量价均有成长空间；青花20作为清香次高端大单品，将受益于次高端行业扩容及汾酒全国化的推进，看好未来5年玻汾及青花20均成长为百亿大单品。青花复兴版是汾酒高端产品代表，有望在千元价格带打开空间，汾酒作为清香龙头，品牌底蕴深厚，我们认为汾酒具备高端化能力，青花复兴版一旦成功占位，5年规模50-100亿。
　　 22Q3营收68.1亿，同比增长32.54%，分产品看，汾酒营收64.64亿，同比增长36.62%；竹叶青酒营收1.15亿，同比下降42.32%；杏花村酒营收2.04亿，同比增长10.94%。结合渠道反馈，预计22Q3青花20增速最快，拉动产品结构提升，腰部产品维持双位数增长，玻汾仍采取控量政策，百元玻汾陆续铺市。当前青花20库存2个月左右，批价350元左右，青花30复兴版主动减轻渠道任务压力，批价850元左右。分区域看，22Q3省内营收28.67亿，同比增长34.14%，省外营收39.15亿，同比增长31.52%，省外营收占比57.72%，同比下降0.48个百分点。22Q3末经销商3729家，环比二季度末增加81家。汾酒的全国化进程仍在推进之中，短期受疫情影响节奏有所放缓，但不影响长期深度全国化的趋势。