中信建投-海大集团-002311-饲料业务持续改善，生猪养殖扭亏为盈-221021

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　　事件
　　公司披露2022年三季度报告，前三季度公司实现营收789.55万元，同比增长22.77%；实现归母净利润21.02亿元，同比增长20.34%。2022Q3公司实现营收326.29亿元，同比增长24.91%，环比增长23.73%；实现归母净利润11.83亿元，同比增长453.20%，环比增长64.83%。
　　简评
　　1、公司业绩增长显著，2022Q3盈利能力稳步回升。
　　前三季度公司实现营收789.55万元（同比+22.77%），实现归母净利润21.02亿元（同比+20.34%）。2022Q3公司实现营收326.29亿元，同比增长24.91%，环比增长23.73%；实现归母净利润11.83亿元，同比增长453.20%，环比增长64.83%。
　　利润率方面：2022Q3公司销售毛利率为9.42%（同比+2.52pcts，环比+0.10pcts），公司销售净利率为3.85%（同比+2.73pcts，环比+0.83pcts）。利润率环比有所增长主要系2022Q3公司生猪养殖业务利润可观。
　　费用方面：2022Q3公司销售费用5.51亿元（同比+2.80%，环比+5.96%），管理费用6.01亿元（同比+2.21%，环比1.35%），研发费用1.95亿元（同比+7.73%，环比+7.73%），财务费用1.37亿元（同比+20.18%，环比-13.29%），增长显著主要系公司规模扩大、借款金额增加，相应利息支出增加。
　　2、养殖景气带动饲料业务边际改善。
　　销量方面：2022年前三季度公司饲料业务对外销量约1503万吨（同比+7%），2022Q3饲料销量588万吨（同比+4.81%，环比+18.55%）。分品种来看①水产料销量约200万吨（同比+8%），7-8月高温天气导致水产养殖不畅、养户被动减少投料，9月气温逐渐降低带动需求恢复；2022Q4水产饲料消费进入淡季，需求较2022Q3或有所回落；全年水产饲料销量增长预计超10%。②禽料销量约260万吨（同比+4%），下游养殖盈利回升，全年禽料销量增长预计约5%。③猪料销量超120万吨（同比持平），近期生猪养殖盈利丰厚带动需求增长，全年猪料销量预计增长约5%。综合判断，我们预计公司全年饲料销量有望保持近10%增长。
　　利润率方面：玉米、豆粕等原材料价格持续高位致公司生产成本增加，公司持续开展多轮提价，预计水产料及猪料产品价格较2022Q2提升超100元/吨，禽料价格较2022Q2提升超70元/吨下游养殖恢复盈利背景下产品提价传导较为顺畅，我们预计公司2022Q3饲料业务毛利率较2022Q2保持相对稳定，该板块贡献利润约7亿元。
　　3、成本改善显著，生猪养殖扭亏为盈。
　　2022年前三季度公司生猪出栏约230万头，其中2022Q3出栏生猪约70万头（外购仔猪占比近50%）；得益于公司优秀的管理能力，公司生猪养殖完全成本下降显著；结合三季度生猪销售均价，预计公司2022Q3生猪板块贡献利润约4亿元。展望四季度，猪价持续高位运行，公司成本及出栏量保持相对稳定情况下，该板块利润或有亮眼表现。
　　4、水产养殖快速增长，种苗及动保业务稳健发展。
　　作为未来新增长点，公司持续开展资本投入以支撑对虾养殖业务的快速发展。2022年1-5月公司该板块取得良好经营效果；6-8月受高温天气影响，养殖户被迫提前低价出货，进而影响公司该板块利润；9月至今气温逐渐降低，行业生产节奏恢复正常，公司对虾业务利润有所恢复。展望后市，公司在该板块仍将保持相对稳定资本投入扩大产能，叠加公司养殖成本提升、行业持续景气等利好因素，我们认为公司水产养殖有望保持较快增长。种苗及动保业务方面，公司产品优质且服务体系完备，我们预计该板块呈现稳健发展趋势。
　　5、盈利预测与评级：我们预计公司饲料销量保持增长，盈利能力相对稳定；受猪价高位运行利好，公司生猪养殖板块有望实现较好利润；水产养殖、种苗及动保业务有望保持稳健增长。综合考虑，我们预计公司2022-2024年营业收入为1032.30/1229.53/1424.08亿元，归母净利润为29.59/45.18/54.64亿元，EPS为1.78/2.72/3.29元，对应PE分别为33.8x/22.1x/18.3x，维持“买入”评级。
　　风险提示：天气异常及养殖疫病影响饲料行业阶段性波动的风险，主要原材料价格大幅波动的风险，环保法规政策对养殖业规模结构及区域调整的风险，汇率波动的风险等。