申万宏源-三峡能源-600905-三季度业绩符合预期，绿电龙头行稳致远-221020

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　　事件：公司公告2022年三季度业绩快报。2022年前三季度实现归母净利润61.70亿元，同比增长（调整后）36.53%，符合我们预期。
　　第三季度发电量增速环比持平，经营情况整体稳健。公司10月11日披露经营数据公告，第三季度总发电量108.27亿千瓦时，较上年同期增长49.01%。其中，风电发电量67.22亿千瓦时，同比增长55.75%；光伏发电量37.23亿千瓦时，同比增长45.32%。前三季度累计总发电量353.15亿千瓦时，较上年同期增长47.4%，其中风电发电量240.62亿千瓦时，同比增长49.16%；光伏发电量105.09亿千瓦时，较上年同期增长45.53%。在整个A+H股绿电运营商中，公司发电量增速继续处于第一梯队，龙头优势明显。
　　调整后的归母净利润增速低于发电量增速主要系会计规则变化。公司前三季度归母净利润调整前增速为52.97%，高于公司前三季度发电量增速；归母净利润调整后增速为36.53%，低于发电量增速，主要系会计规则变化导致2021年同期业绩基数变化。根据财政部2021年12月31日发布的《企业会计准则解释第15号》，在建工程转固前的试生产产品（新能源转固前的调试期发电量）视同正常生产，计入收入和成本（原会计准则下不计算收入，而是以收入、成本的净额冲减在建工程资本开支）。
　　但是由于试生产阶段（新能源调试期）的在建工程未转固，新会计规则下增加的收入没有对应的折旧，导致新能源项目调试期毛利率近乎100%，利润畸高。公司按照新的会计准则对2021年前三季度业绩进行了重述，由于2020年底平价前抢装的机组大部分是2021年上半年投产（抢装潮期间投产的机组调试时间较长），导致2021年同期的业绩得到大幅上修，而2022年受上年底抢装潮的影响明显小于2021年，一定程度上导致同比数据失真。
　　6月底在建工程382亿，9月与长江电力等共同成立内蒙古三峡陆上新能源投资公司，看好公司业绩增速持续性。截至2022年6月底，公司在建工程余额尚有382亿元，较2021年6月底同比增长11%。在建工程余额反映了公司业绩增长的持续性，并非此前市场担忧的公司只有海风抢装带来的一次性高增长。根据公司2021年年报披露，公司2021年新增项目核准/备案、新增建设指标均超过1600万千瓦。公司9月公告与长江电力、三峡资本、三峡投资共同出资成立内蒙古三峡陆上新能源投资公司，公司出资34亿元，占比34%；长江电力出资33亿元，占比33%。我们分析公司与长江电力以及三峡集团投资平台深度合作，有助于利用长电电力和集团充沛的现金流，实现新能源装机跨越式发展，看好业绩增速持续性。
　　盈利预测与估值：结合三季报业绩，我们维持公司2022-2024年归母净利润预测84.40、95.67亿元、106.75亿元，当前股价对应PE分别为20、18倍和16倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源装机开发进展不及预期。