申万宏源-金禾实业-002597-3Q22三氯蔗糖价格与盈利环比提升，定远二期项目打开公司长期成长空间-221018

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　　投资要点：
　　公司发布2022年三季报，业绩略超预期。公司1-3Q2022实现营业收入55.28亿元（yoy+37.54%），归母净利润为13.33亿元（yoy+86.79%），扣非后归母净利润为13.39亿元（ yoy+126.39%），1-3Q2022销售毛利率同比上升8.09pct至34.53%，业绩略超预期。其中3Q22单季度实现营业收入19.28亿元（ yoy+24.80%，QoQ+13.26%），归母净利润为4.79亿元（yoy+74.72%，QoQ+16.29%），3Q22单季销售毛利率环比下降1.86 pct，同比提升6.95pct至33.79%，销售费用、管理费用、财务费用环比分别下降494、138、859万元至895、3399、-3490万元。1-3Q2022年归母净利润同比增长的主要原因是：1、8000吨三氯蔗糖满产，产销量及价格同比均上升；2、持续生产工艺优化带来生产效率的提升，成本降低，产品盈利能力同比提升；3、5000吨甲乙基麦芽酚项目投产。
　　 3Q22年受淡季行业检修叠加三氯蔗糖出口恢复影响，供需略紧张，三氯蔗糖价格环比上涨，安赛蜜受出口带动价格环比亦小幅上涨。3Q22年虽然国内需求未见明显回暖但7月海外订单增加明显，三氯蔗糖和安赛蜜出口略有恢复，同时三氯蔗糖淡季，安徽、山东、江西等地主力厂家先后进行停机检修推动三氯蔗糖价格上涨，公司的三氯蔗糖装置在三季度轮流检修，产量略有下滑，但由于前期提前囤库存应对销售，公司销售未受影响。根据海关数据显示2022年7月和8月国内三氯蔗糖出口量同比分别增长69.03%、1.41%，环比分别涨跌30.77%、-30.86%至1584、1096吨；安赛蜜7月和8月出口量同比分别增长48.82%、4.84%，环比分别涨跌19.75%、-16.19%至1735、1454吨。通过持续的生产技术、生产工艺的优化，公司的食品添加剂产品成本进一步下降，盈利能力增强。
　　根据百川资讯的报价，3Q22单季度安赛蜜、三氯蔗糖、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚市场平均价分别为7.40、39.95、11.00、8.50万元/吨，环比2Q22分别涨跌-2%、6%、0%、-8%，同比分别涨跌8%、66%、10%、-8%。3Q22年公司大宗化工品价格同比环比均下滑，双氧水/浓硝酸/液氨/甲醛/糠醛均价为815/2325/3430/1306/10585元/吨，同比分别下跌5%/15%/15%/8%/30%，环比2Q22年分别下跌16%/7%/28%/9%/18%。
　　定远二期规划初现，生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目打开公司未来成长空间。公司公告拟与定远县人民政府签订《金禾实业定远县二期项目投资协议书》，在定远盐化工业园由公司全资子公司安徽金轩科技有限公司负责实施“生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目”，规划用地约2000亩，总投资约99亿元。致力于巩固现有产品优势，增强配套优势，同时横向拓展食品添加剂品类，纵向延伸产业链发展化工新材料项目。此次投建的一体化综合循环利用项目是基于合成生物学技术和绿色化学合成技术，继续面向食品饮料、日化香料以及高端制造等下游领域，进一步巩固公司在食品添加剂领域的地位，增强公司整体的市场竞争力和持续盈利能力，打开未来成长空间。此前公司的1000吨阿洛酮糖项目已投料开车；氯化亚砜二期4万吨已于2022年6月建成投产，目前8万吨的总产能完全满足三氯蔗糖的原料配套，未来公司将积极探索下游其他新兴应用领域。
　　投资分析意见：三氯蔗糖和安赛蜜全球龙头，且随着规模增大以及工艺的优化，成本进一步降低，投建生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目打开未来成长空间。我们维持公司2022-2024年归母净利润预测为18.55、22.26、25.60亿元，对应的EPS为3.31、3.97、4.56元，当前股价对应的PE为12X、10X、9X。维持“买入”评级。
　　风险提示：甜味剂行业竞争加剧导致产品价格下跌；基础化工品价格下跌；定远基地新产品推广不及预期。