华泰证券-可选消费行业： 食品供应链赋能，现饮性价比为王-221011

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　　餐饮消费的供应链时代
　　伴随餐饮全产业链供需变迁，需求端消费者更加注重性价比，供应端随着餐饮供应链不断成熟，工业化水平提升，龙头更加重视底层全产业链能力构建，提振扩张力和运营效率。连锁餐饮中，加盟小店因投资低、现金回报稳健、易于扩张，头部企业发展迅速，有望陆续登陆资本市场。9月22日蜜雪冰城发布首次公开发行股票说明书，此前，杨国福等大众化餐饮龙头已向港交所递交上市申请。我们认为未来餐饮业或面临下沉、数字化、轻量化等发展趋势，食品供应链赋能下，连锁化率有望持续提升，全产业证券化浪潮仍在持续，建议对餐饮服务、餐饮供应链及相关产业保持关注。
　　现制饮品开启品牌连锁时代，龙头差异化竞争
　　现制饮品较瓶装饮料风味更佳、携带社交价值，被年轻消费群体广泛接受，带动产业蓬勃发展。据中国连锁经营协会，20年全国现制饮品店门店总数达59.6万家/+40%yoy，其中，茶饮/咖啡/冰淇淋占比分别为65.5%/16.3%/7.1%。25年，现制茶饮市场规模有望达3749亿，22E-25ECAGR为8.5%（艾媒预测，销售额口径，下同），24年现磨咖啡市场规模有望达1917亿，22E-24ECAGR为26.9%（艾瑞预测）。现制饮品迈入品牌连锁化阶段，21年饮品连锁化率为42%（门店数口径，美团），位居餐饮子行业第一。需求分化助推供给分层，龙头公司已形成相对稳定的差异化竞争格局。
　　蜜雪冰城：千城万店，高性价比龙头规模领先
　　蜜雪冰城是规模领先的高性价比现制饮品龙头，拥有三大现制饮品品牌——现制茶饮“蜜雪冰城”、现磨咖啡“幸运咖”和现制冰淇淋连锁品牌“极拉图”，以“高质平价”为产品理念，品牌标签鲜明，在消费者心目中形成了较高认知。公司以加盟模式为主，截至1Q22，公司门店数达22,276家，覆盖境内31省份，其中三线及以下城市占比57.7%，具有较强的下沉穿透力。按艾媒咨询，按照终端系统销售额口径，蜜雪冰城2021年销售额约为200亿元，占现制茶饮市场规模7.2%。门店数量口径，蜜雪冰城2021年境内门店数量约2万家，占现制茶饮门店总数的5.1%，龙头规模优势突出。
　　供应链能力/标准化管理壁垒高筑，有望拓展多曲线成长能力
　　蜜雪冰城主要收入来源是向加盟商销售食材及设备，本质是供应链能力的输出。19-21年对加盟商销售商品收入为24/45/99亿，占整体营收比皆高达94%+。渠道扩张和效率提升重要性突出，公司凭借高店效的加盟小店模式、标准化管理体系、自建工厂以及集产品研发/生产/仓储物流/销售于一体的全产业链布局，持续快速扩张，放大规模效应以实现降本增效。据招股书，19-21年公司实现归母净利润4.45/6.32/19.1亿，21年单个加盟店商品销售/管理收入达58.72/1.17万，模型盈利能力稳定。立足中长线，公司将进一步向下沉市场扩张，并率先探索东南亚市场。
　　风险提示：1）疫情反复拖累需求；2）市场竞争激烈；3）宏观经济波动性；4）研报中涉及到的公司、个股内容系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。