中信建投-钧达股份-002865-签约涟水政府电池项目，新扩TOPCon产能26GW超预期-221010

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　　事件
　　10月9日，公司公告与涟水政府签订26GW高效光伏电池项目，计划总投资约130亿元，其中固定资产投资约106亿元。
　　简评
　　项目总规划26GW投资130亿元，政府代建轻资产运行根据公告，本次26GW项目计划总投资约130亿元，其中固定资产约106亿元。项目分两期实施各13GW，一期和二期总投资分别为70、60亿元，固定资产投资分别为56、50亿元，计划用地分别为450、400亩。
　　协议约定钧达将在涟水成立项目公司，并由钧达全资或控股。此外，项目将由涟水政府代建，并优惠租赁给钧达使用6年，第6-9年钧达每年回购25%以上，第10年一次性回购完毕。
　　一期13GW明年中投产，落地全球最大N型电池基地
　　本次项目一期预计2022年12月31日前开工建设，6-8个月内竣工投产，12个月内达产，二期另行约定。预计一期达产后按现有价格算第一、二年收入分别不低于140亿元，第三年收入不低于130亿元，第一至五年均产量不低于13GW。
　　项目落地后将是钧达产能最大的基地，也是全球单体最大、智能化程度最高的N型太阳能电池制造基地。我们预计该26GW项目为TOPCon电池，有望于明后年逐步投产，超出市场预期。
　　Q4电池供应持续紧张，N型投产贡献超额利润
　　进入Q4硅料产能加速释放，上游硅料、硅片产出持续攀升，同时下游组件受益于大型项目启动排产也在向上，电池环节受益于产能紧张以及通威拓展下游增加自用体量，供应或将持续紧缺，盈利能力仍有向上空间。同时下半年N型产能逐步释放，将进一步贡献超额利润。
　　公司TOPCon出货继续放量，持续扩大竞争优势
　　钧达作为国内领先第三方电池厂商，TOPCon技术也处于第一梯队，效率接近25%，成本后续有望持平于PERC，显著领先行业。
　　本次涟水产能投产后，公司PERC、TOPCon将分别具备合计9、44GW产能，公司业绩有望实现快速增长，持续扩大竞争优势。
　　盈利预测及估值：根据本次项目我们上调公司明年TOPCon出货量，同时公司已经完成收购捷泰剩余股权，预计2022-2024年公司分别实现营业收入132.26/291.10/353.16亿元，实现归母净利润8.29/20.80/28.95亿元，对应当前PE分别为32/13/9倍。
　　风险提示：TOPCon产线建设不及预期；行业竞争加剧。