华泰证券-基础材料行业动态点评：北溪管道泄漏，对全球铝价影响有限-220929

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　　短期需求变化的影响或超过云南限产和成本变化影响
　　短期来看，云南限电和北溪管道泄漏，将导致全球电解铝供给减少以及部分成本上移，对铝价形成正面影响。但铝价从9月中旬持续走弱，我们认为短期需求变化超过供给收缩和成本抬升预期的影响。22年1至8月全球电解铝日均产量持续增加，而全球可统计铝库存8月结束去库开始小幅累库，预示8月全球电解铝供需转为过剩。但短期若需求改善，低库存和减产背景下铝价存修复可能，否则将处于供需双弱下的平衡状态，价格或持稳。中期来看，据华泰有色8月9日《以史为鉴，衰退渐近下的金属演变》，我们预计全球经济仍有下行压力，23年供需格局或再次恶化，对铝价持谨慎判断。
　　北溪天然气管道泄漏，欧洲电解铝供给减产预期再起
　　据财联社，丹麦海事管理局确认“北溪2号”天然气管道检测到泄漏，而瑞典海事管理部门也确认“北溪1号”天然气管道出现了两处泄漏。北溪管道运营方表示，目前尚无恢复天然气输送基建运作时间表，或意味着至少在欧洲冬天到来之前，这条俄罗斯与德国之间的天然气动脉不具备运营条件。据SMM，21-22年欧洲宣布减产产能达到138万吨，约占全球铝产能2.1%。而此次事件发生后，荷兰天然气再次走高，据我们统计，2021年欧洲（除俄罗斯）产量为370万吨，占全球产量的5.51%，而欧洲（除俄罗斯）建成产能约411万吨，当前减产幅度超过30%，未来不排除进一步减产可能。
　　全球来看，尽管近期供给有所压缩，但需求走弱影响或更大
　　尽管欧洲、北美及国内四川云南近期均有减产情况发生，但从8月开始全球可统计铝库存已出现累库趋势，截至9月23日处于12年以来的2.5%分位，仍处于历史低位，但或预示着供需格局已转向过剩。其中可能有两方面原因：第一，海外需求存在逐步走弱趋势，且需求下滑程度或超过供给收缩幅度，另一方面，俄铝表示受西方制裁影响，近期或将部分铝交付给伦敦金属交易所的亚洲仓库，由LME出售这些铝材，即考虑俄铝部分隐性库存，全球基本面仍不乐观。
　　国内来看，云南减产及保交楼等影响下，短期供需格局好于海外
　　供给方面，四川地区电解铝企业生产逐步恢复，但电解槽重启需要2-3个月事件，完全达产或在10月底以后，而云南地区限电扩大至20%，据SMM，8月底云南地区运行产能约525万吨，则减产20%对应105万吨，国内当前运行产能下降至4035万吨附近，对应日均产量约11.05万吨。需求方面，9月22日铝加工企业周度平均开工率回升至67.1%，较7、8月以来有所回升但幅度有限。若需求维持8月淡季水平，对应日均消费约11.1万吨，则供需基本平衡；若保交楼等带动国内需求回升，供需仍有短缺可能。同时，从国内社会库存来看，8月中旬以来有所去库，印证短期供需格局仍偏短缺。
　　风险提示：极端气候影响，下游需求不及预期，货币政策超预期转向。