招商证券-宏观周观点：预期会否修复？-220924

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　　短期而言，高频数据显示竣工可能延续改善势头，消费有望进一步修复。长期而言，过往的未如期竣工部分+今年的竣工缺口+明年较高的计划竣工面积，同样构成竣工景气度上行的潜在动力，此外，疫情对经济的负面冲击呈现明显的边际递减趋势，这有利于消费的持续回暖。整体看，多个可能存在的“惊喜”意味着国内权益市场大概率处于左侧配置阶段。
　　竣工延续改善势头，消费有望进一步修复。1）当前经济层面的主要约束在于房地产市场的全面低迷。最近两周销售走弱可能与深圳、成都疫情有关，不过随着成都和深圳疫情得到控制，房地产销售有望回归8月下旬以来的小幅改善趋势。2）8月竣工面积当月同比降幅显著收窄，建安工程当月同比出现企稳迹象，这表明房地产施工、竣工链条出现改善。9月以来的高频数据进一步显示，在“保交楼”等政策驱动下，施工和竣工链将延续边际改善趋势。3）短期静默结束后，人员出行数据即刻边际改善，上周地铁客流量同比、环比增速均回正，民航航班架次环比改善，居民消费也有望相继改善。
　　“前端衰退+销售企稳+竣工上行”的格局初步形成。1）目前形势中，前端衰退暂难改观，销售-开工联动的历史规律被打破。2）销售-竣工正在形成新的双向联动。竣工景气度提升为销售景气度改善提供良好基础。如果竣工前景不改善，需求刺激政策的效果会打折扣。3）销售景气度提升可带动竣工景气度提升。出于对交楼不确定性风险的规避，当前存量项目对居民的吸引力总体上高于全新项目，销售景气度提升将有利于提高施工积极性、实现项目竣工。
　　9月社融增速可能会进一步回落。1）截至目前，9月专向债新增的发行额度仅240亿。5000亿元新增专项债大部分将在10月发行。2）9月19日农发行宣布已投放1000亿政策性开发性金融工具，9月22日国开行宣布已投放1500亿政策性开发性金融工具。824国常会新增3000亿元已完成2500亿，政策性开发性金融工具进度较快。3）票据利率显示9月份结构性信贷增速尚可。4）9月份非金融企业的债券融资表现较弱，净融资金额大约为-3000亿。另外，9月份总体的信用债发行量较少，同比和环比增速均呈现负值。
　　美联储加息兑现预期，欧央行开始担心经济衰退。1）美联储发布9月议息会议声明，上调联邦基金目标利率75BP至3.00%-3.25%区间，加息幅度与点阵图指引几乎完全兑现预期。至于何时结束加息？失业率是关键信号，中期选举或为态度拐点。2）9月22日，英国央行宣布加息50BP，并于10月起开启QT。23日，英财长夸腾宣布较激进的一系列减税方案。宽财政政策、英国脱欧等因素引发的通胀上行压力与货币贬值掣肘了英镑全球储备货币地位，这使英央行陷入了“不可能三角”。
　　国内权益市场正处于左侧配置阶段。1）尽管9月份疫情出现反复，但疫情对经济的负面冲击呈现明显的边际递减趋势，持续优化的防疫措施对人员流动限制的约束减轻，这有利于消费特别是服务消费的回暖。2）高频数据显示当前房地产施工、竣工链将延续8月以来的改善势头。就长期而言，房地产建安工程增速改善的可能性较大。整体来看，多个可能存在的“惊喜”意味着国内权益市场大概率处于左侧配置阶段。
　　风险提示：国内及海外政策