西证国际-IGG-0799.HK-《王国纪元》月流水回升，新游戏接力前行-180809

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        投資要點  
        2018  年上半年業績基本符合預期：受惠於金牌遊戲《王國紀元》(LM)的穩健表現，2018  年上半年公司收入同比增長  42%至  3.9  億美元，因銷售及分銷費用及所得稅費用分別同比大增  60.2%及  72.2%抵消毛利率按年提升  2.2  個百分點的利好，股東應佔溢利按年上升  29%至  9,861  萬美元。  
        LM  月流水環比回升：2018  年上半年公司總流水達  4.2  億美元，同比增長  38.4%。其中  LM  月流水於  3  月接近  5,900  萬美元，創歷史新高，雖然  6、7  月份受世界盃影響分別下滑至  5,400  萬及  5,300  萬，但  8  月第一週流水已回升。我們認為LM  月流水之後仍有上升空間，不過因其增長已漸顯疲態，年底前達到公司  6,000萬流水目標或不能實現，舊遊戲總流水將略低於此前預期。
        新遊戲蓄勢待發：管理層表示公司有豐富的遊戲儲備，計劃下半年共推出  6  款新遊戲。其中  1）策略遊戲《Madlands》已於  7  月底出爐；2)  將於  9  月底、10月底及年底推出的重磅遊戲《Project  Reborn》、《Project  COG》及《Project  GM》，前者為公司傳統優勢項目之戰爭策略遊戲，後兩者則為分別為CC續作及《GalaxyOnline》系列手遊版作品，鑒於歷史上公司推出的三款旗艦遊戲  Galaxy  Online系列、CC  及  LM  均具有超長生命週期及流水強勁增長的特點，我們認為新款重磅遊戲質量及表現將超越  CC  水平且或有驚喜；3）公司計劃  11  月及  12  月再推出兩款新遊戲——《Project  LR》及《Project  CL》。不過考慮到新遊戲從上線到變現存在時間差，且可能延遲推出，我們預期新遊戲於  2018  僅為公司帶來  3%之流水，但  2019  年及  2020  年將成為業績增長主要驅動力，分別帶來  39%及  60%之流水。
        估值與評級：因  LM  流水不及預期，加上預計新遊戲於  2019  年起才有貢獻，我們下調  2018  年收入  5.4%；同時鑒於公司表示  2018  年下半年將進行與上半年相當規模稅項撥備，全年有效稅率預計達  20%，我們下調公司  2018  年每股盈利  7.4%至  0.149  美元。另一方面，我們認為新遊戲  2019  年起成為公司業績催化劑，我們分別上調  2019  年收入及每股盈利  11.4%及  2.3%至  10.7  億美元及  0.201  美元。上半年因公司大量回購，分紅比率僅為  30.5%（2017  年：53.7%），若  2019  年公司不進行回購，股息率預計將超  10%。現價相當於  8.5  倍  2018  年預測市盈率及6.3  倍  2019  年預測市盈率，我們以  2019  年預測市盈率約  8.3  倍為目標（較同業（除騰訊外）折讓  49.4%），下調目標價至  13.00  港元，維持增持評級。
        風險提示：1)  新遊戲延遲推出，2）新遊戲表現不及預期。