华泰证券-建筑行业当前时点我们如何看建筑之十五：三大路径看历史三次基建房建共振-180824

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        历史三次基建房建存在共振，积极关注房建装饰机会
        通过回顾2009年、2012年、2016年基建房建宽松，我们发现二者存在共振，中国建筑基建订单增速领先房建约一年。基建宽松或通过土地财政、或房建施工托底经济就业，或通过信用扩张改善房企销售融资等驱动房屋建设回升。7  月基建指数已如期企稳，继续推荐高成长设计（苏交科、中设集团）与低市净率品种（中国铁建、四川路桥、葛洲坝、中国化学）；房建指数或于今年10  月触底回升，建议积极关注中国建筑、金螳螂。
        基建宽松领先房建约一年，但对地产投资影响不固定
        2008  年以来的三轮基建宽松都伴随着房建开工改善，但与地产投资无显著的确定性关系。除2013  年外，中国建筑2005  年至2018年上半年基建新签订单增速均领先房建一年，基建订单增速与房建订单增速（滞后一年）相关系数高达0.71，远高于同年增速相关系数0.02。2009  年2  月地产投资发力滞后基建一年，持续时间与基建相同；2012  年11  月地产滞后基建投资约8个月，持续时间仅4  个月，基建为主但也更为谨慎；2016  年7  月地产投资领先基建2  个月，持续时间长达16  个月，地产投资韧性显著增强。
        路径一：基建宽松通过土地财政融资
        2012年-2017年，国有土地使用权出让收入平均占地方政府基金收入的86%，占全国政府基金收入的79%，而政府性基金支出占广义基建投资资金来源的20%。2012  年，土地出让金增速与基建投资增速同步反弹；2015  年，土地出让金领先基建投资回升半年左右。土地出让仍承担了弥补基建资金来源的重要功能，但作用时间有所延长。目前，国有土地出让金收入增速自2015  年上扬以来，一直保持高位运行，2018  年1-7  月同比增长35.10%，未来若继续通过土地出让来筹集基建资金来源，我们预计空间较为有限。
        路径二：增加保障房施工托底经济增加就业
        基建产业链较短，主要拉动上游原材料投资，基建宽松后经济并没有实质性好转的情况下，可能阶段性放宽房屋建设托底经济增长和保障就业。2011年以来，保障性安居工程建设是推动房建增长的重要手段，2012  年和2017年保障房竣工均维持在较高水平。基建向房建的传导主要是通过房屋新开工面积和竣工面积增速的企稳回升驱动，2018  年1-7  月，房屋施工面积同比增长3%，较1-6  月的2.5%继续改善。若未来施工面积增速改善趋势延续，我们预计房建和装饰板块有望受益。
        路径三：信用扩张改善房企销售和融资
        整体来看，基建宽松一般都伴随着信用扩张，资金溢出改善地产销售和房企融资，进而增加房建施工。但从三轮基建宽松来看，商品房销售面积增速领先地产投资反弹的时间不断加长（2/8/10  个月），主要是宽货币向宽信用传导的迟滞导致。未来房建企业订单和收入的改善，需要继续关注本轮宽货币向宽信用转换中地产企业销售和融资情况改善的延续性。
        风险提示：房地产政策风险，市场系统性风险，历史统计规律失效等。