辉立证券-敏实集团-0425.HK-短期面临挑战，但新品类开拓顺利保障长期竞争实力-181115

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        投資概要
        雖然業績略低于預期，公司實際盈利繼續保持快速增長勢頭，後續加大投入所引發的技術升級和産品優化態勢有望持續。我們維持公司現有業務的成長動力强勁，未來新業務爆發潜力十足的看法，調整公司目標價至33.1  港元，維持買入評級。(現價截至11  月13  日)
        一次性因素令業績低于預期，核心淨利增長10%
        2018  年上半年，敏實集團營業額達59.9  億，同比增長14%，淨利潤達9.8  億，同比下降6%。業績低于我們預期的主要原因是去年同期計入了員工福利房收入和出售敏安附屬公司取得投資收益，共計1.52  億元，而今年售出購股權計入了2300  萬的行政開支，如果剔除該等干擾因素，核心淨利增長10%左右。
        國內市場增長高于海外
        其中，國內業務保持快速增長，營業額爲約人民幣26.8  億元，實現約17.5%的增幅，主要得益于中國市場日系及中國品牌銷量的增長；海外營業額爲約人民幣23.1  億元，同比增長約8.4%，主要來自于戴姆勒、大衆等歐系客戶的業務增長。對比去年同期，海外業務收入增速收窄，主要因爲北美工廠産能利用率爬升過程慢于預期拖累。爲了提高生産效率，公司將國內的成熟設備移植到海外工廠，幷委托國內成熟工廠管理人員對口協助墨西哥工廠管理。管理層預期海外工廠對毛利率負面影響于2018  年或見底。
        毛利率水平基本穩定
        期內整體毛利率爲約33.4%，較同期的33.8%下降約0.4  個百分點，主要系老産品降價，原材料價格上漲，和不利的匯率走向。爲此，公司通過推行精益生産、優化生産布局等措施繼續提高生産效率和管控效率，積極調整産品結構，以及墨西哥工廠毛利率提升，使整體毛利率水平維持穩定。公司維持全年33-35%的毛利率指引，幷對2019年毛利率因海外工廠效率進步和工廠智能化改造顯效而穩步恢復保持信心。
        新品類開拓順利，手握訂單充足
        公司重視研發投入和技術創新，研發開支占比同比擴大0.3  個百分點至4.3%，堅持以輕量化、智能化和電動化爲新産品發展方向，在新産品的業務開拓上取得了良好的成績。輕量化産品的開拓中，公司相繼獲得了鋁電池盒/鋁門框産品/電動後車厢蓋等新業務訂單；智能化産品方面，開拓了汽車攝像頭/ACC  標牌等新業務訂單，從而爲公司智能化産品的發展積蓄更多動力。2017  年底公司在手訂單就達到922  億，18  年上半年新簽訂單30  億，截止目前新增訂單年化達到55  億，完成全年目標概率較大。
        短期面臨一些挑戰，但長期看競爭實力雄厚
        中美貿易摩擦以來，市場擔心公司的出口業務會受拖累。目前出口美國業務占營收比例爲7%左右，且基本采取FOB  模式，短期內若增加關稅將有客戶承擔。公司爲應對可能的關稅風險也正考慮北美和泰國工廠的擴産計劃。我們認爲，長期來看公司的競爭實力依然雄厚，在支撑長期發展的戰略業務領域布局較早，未來新業務爆發潜力十足。
        估值
        公司財務保持穩健，在手現金接近45  億，經營性現金淨流量上半年提升至10.52  億，預計高分紅派息率將延續。我們調整公司2018/2019  年每股盈利預估至1.78/2.18  元人民幣，幷調整公司目標價至33.1  港元，對應18/19  年PE  爲16.5/12  倍，維持買入評級。