辉立证券-中银航空租赁-2588.HK-第三季度营运表现理想-181127

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        投資概要
        中銀航空租賃  (BOCA)  是全球領先的亞洲飛機運營租賃公司，目前擁有295架自有飛機和29架代管飛機。我們根據市賬率與股本回報率框架下進行估值，給予“增持”評級，並得出目標價70.5港元，潛在升幅約18.5%。(現價截至11月23日)
        機隊數目
        3Q18的自有機隊數目為294架，同比下降1架，代管機隊則同比下跌3架，至26架。而已訂購機隊上升16架，至共179架，使總機隊數目升至499架。集團在3Q18出售9架自有及3架代管飛機，共12架。
        機隊交付
        集團在3Q18共交付9架飛機，其中成功在八月交付第一架A321NEO，並同時獲得三位新的客戶。集團預計在4Q18將會有16架飛機交付，2018年將一共交付52架飛機。由於製造商生產出現延誤，下半年的飛機交付將會較上半年少6架。集團估計問題需要2-5個月才能解決，因此這些飛機訂單將推遲至2019年交付。然而，集團相信對2018年利潤影響不大，因為交付延誤不會帶來任何罰款。集團亦在3Q18簽下35份租賃承諾，確保了未來的組合利用率。
        售後租回
        集團表示在3Q18並沒有新的售後租回交易。管理層說航空公司一般會在交付前12-18個月尋找售後租回協議，因此現在達成的協議將會反映在2019年。
        資本開支及飛機賬面淨值
        集團估計全年資本開支為40  億美元，扣除5  億元折舊及10  億美元飛機出售，全年賬面淨值增長為25  億美元。同時，集團預計2019  年的資本開支將到達頂峰，並在2020  年開始回落。
        平均機齡及剩餘租期
        根據自有機隊賬面淨值，平均機齡上升0.1  年至3.1  年；平均剩餘租期則下跌0.1  年至8.2  年。
        槓桿目標及比例和派息比率
        集團保持槓桿比率為3.5-4.0  倍的目標，同時，增加定息債款的比例，因為預計未來的定息租約比例提高。此外，集團亦於今年十月簽下一份7.5  億美元的單一無抵押定期貸款融資。未來，集團將會保持35%的派息比率。
        估值
        我們認為集團第三季度表現基本合符預測，所以我們根據2019  的預測資產淨值計算，分別對應2018/19/20  年的市賬率1.50/1.36/1.25  倍，維持HK$70.5  的目標價，並給予“增持”評級。(HKD/USD:  7.8)
        風險提示
        1.  利率上升高於預期
        2.  對旅行和飛機的需求放緩
        3.  延遲飛機交付
        4.  二級市場飛機的價值下跌