华泰证券-建材行业当前时点我们如何看建材系列之七：核心矛盾在需求，竣工改善首推玻璃-190214

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        竣工修复支持玻璃盈利改善，维持行业“增持”评级
        我们认为19  年竣工大概率改善，核心矛盾在需求端，首推玻璃。13-14  年历史数据表明，新开工向竣工传导确实存在，19  年竣工增速大概率回正；供给端，19  年冷修规模预计将略大于18  年、但也受到需求情况的影响，因此19  年玻璃行情核心矛盾在需求端。基于竣工端的相对乐观，我们推荐自上而下逻辑顺畅的玻璃投资机会（旗滨集团，南玻A），而家装建材受二手房更新需求扰动，竣工逻辑下弱于玻璃。
        玻璃行情核心矛盾在需求端，竣工改善支撑玻璃需求
        19  年竣工增速有望好于14  年（5.9%），带动玻璃需求较大幅度改善。复盘历史数据，我们认为18-19  年新开工、竣工类似于13-14  年，12-14  年新开工是“M型”走势，其中13  年新开工当时创历史新高，14  年竣工增速回正，新开工向竣工的传导确实存在，相应18  年新开工创历史新高，19  年竣工预计将回升。18  年新开工没能向竣工传导主要因为17  年新开工整体一般。供给端方面，主要的不确定性是冷修，也受到需求影响，因此核心矛盾在需求；我们预计19  年冷修规模略大于18  年（冷修18  条线），如果玻璃需求改善兑现，不确定因素冷修预计将限制玻璃行情的幅度。
        两个信号显示玻璃需求已经改善，关注旗滨集团、南玻A
        2018/12  竣工数据和玻璃量价淡季不淡表明玻璃需求已经改善，关注高股息旗滨集团和工程玻璃龙头南玻A。我们预计，由于冷修复产的影响，旗滨集团2019  年产销量预计仍将维持近10%的增长，另外，马来西亚产能、工程玻璃扭亏等因素带来新的利润增长点，股权激励费用在18  年基础上大幅度减少，在玻璃盈利水平保持稳健的基础上，预计19  年公司利润将保持较快增长；南玻A  在2018  年利润承压主要受光伏业务影响，今年影响边际减弱，公司有望重回正增长。
        家装建材也将受益于竣工逻辑，但受二手房更新需求扰动
        竣工改善也将提升新房装修需求，有益于家装建材需求改善。但根据我们的测算，2018  年国内主要一二三线城市（93  个）二手房交易占比35%，全国二手房交易占比预计在20%以上，因此家装建材需求较大幅度受到二手房更新需求影响。地产调控未出现全国性松绑的情况下，我们对地产销售偏谨慎，因此二手房更新需求预计也不乐观，对家装建材需求影响负面，将抵消部分竣工改善的影响。因此，竣工改善我们首推逻辑顺畅的玻璃，家装建材投资机会更多要从自下而上的角度去挖掘。
        风险提示：地产公司资金链恶化影响竣工进度，玻璃供给超预期扩张。