国信证券-证券行业2月投资策略：业绩风险基本释放，景气度上行-190215

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        主要内容：
        季度因素影响，1  月业绩环比有所下滑
        根据目前已披露的25  家可比上市券商1  月经营数据，共实现营业收入147.2  亿元，环比下降42%，同比下降7%；实现净利润54.2  亿元，环比下降6%，同比下降11%。上市券商业绩整体符合预期，预计业绩下滑主要由于季度因素影响。同时，由于2018  年四季度部分券商计提股票质押资产减值损失，使得净利润基数较低。因此，净利润下滑幅度小于营收下滑幅度，且亏损券商数量明显下降，兴业证券、长江证券等9  家券商扭亏为盈。我们预计，2018  年四季度中小券商普遍计提股票质押资产减值损失后，业绩风险逐步释放。此外，纾困基金逐步落地、市场企稳环境下，股票质押业务有望迎来转机，不必过度担忧业绩风险。
        业绩继续分化，大券商表现领先。1  月单月营业收入居前的上市券商包括：中信证券（22.1  亿元）、国泰君安（13.5  亿元），对应环比变动分别为-2%、-59%；1  月单月净利润居前的上市券商包括：中信证券（7.5  亿元）、国泰君安（4.5  亿元），对应环比变动分别为16%、-63%。
        市场活跃度提升，自营环境大幅改善
        交易活跃度提升，股权融资回暖。（1）经纪业务方面，1  月A  股日均成交金额为2967  亿元，环比增长12%；（2）投行业务方面，再融资继续增长，IPO、债券承销规模环比下滑。1  月IPO  数量为16  家，实际募资规模为127  亿元，环比增长346%，同比下降7%。1  月再融资规模为1015  亿元，环比增长54%，同比增长62%。债券承销规模为4767  亿元，环比下降24%，同比增长145%；公司债及企业债承销规模为1772  亿元，环比增长248%，同比增长299%。10  月以来，监管层陆续推出多项政策，包括再融资、并购重组松绑等。
        自营环境大幅改善，两融余额继续下滑。（1）自营业务方面，1  月股市回暖，债市稳中有升，自营向好。上证综指上涨3.64%，上月下跌3.64%；沪深300  上涨  6.34%，上月下跌5.11%；创业板下跌1.80%，上月下跌5.93%；中债总全价指数上涨0.42%，上月上涨1.04%；（2）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，1  月两融平均余额7489  亿元，环比下降2.42%，最新两融余额（2  月13  日）为7316  亿元。
        投资建议
        资本市场改革和行业集中度提升逻辑不变。近期，资金入市限制放松政策密集出台，券商板块有望受益于逆周期监管政策。此外，资本市场改革持续推进下，预计龙头券商将受益于衍生品业务、跨境业务等。短期而言，股票质押减值计提压力减缓。目前券商板块PB  估值为1.5  倍，大券商估值于1.1-1.6  倍之间，估值修复仍在途中。坚定看好龙头券商，推荐中信证券、华泰证券。
        风险提示
        市场大幅下跌导致证券公司自营、经纪、两融业绩下滑；金融监管短期内抑制创新。