辉立证券-华润啤酒-0291.HK-喜力收购有望年内完成，加快中高端转型-190314

《辉立证券-华润啤酒-0291.HK-喜力收购有望年内完成，加快中高端转型-190314（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《辉立证券-华润啤酒-0291.HK-喜力收购有望年内完成，加快中高端转型-190314（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        2018  年上半年該公司收入按年上升11.4%，主要受惠於部分產品進行加價，加上中高檔啤酒銷量增長，平均銷售價格按年增13%，而銷量受加價影響輕微，僅下跌1.5%。期內毛利率大幅提升2.5  個百分點至36%。管理層表示，下半年以來整體業務表現包括銷量及毛利率均不及上半年，其將原因歸於宏觀經濟疲弱及公司沒有打價格戰。
        2018  全年銷量也較市場（2018  年行業銷量下跌0.8%）為差，市佔率也較2017  年的27%有所下跌，但仍處於龍頭地位。公司2019  年銷量目標為與2018  年持平，直接加價機會較少，但會繼續發展中高檔業務，未來3  至5  年受到ASP  預計能每年有低單位數增長。
        中國啤酒行業目前正向中高端轉型，中低端市場則在萎縮，故此我們認為，單憑市佔率難以評估個別公司向中高端轉型，以及產能優化的進展，而這個進展將有利於未來收入及利潤空間的擴張。據華潤啤酒管理層提供的信息，高端產品銷量去年下半年以來仍保持增長，旗下5  元人民幣（下同）以上的中高檔產品佔比較2017  年有所提升（5  元以上2017  年佔比39%，2018  年升至43%）。
        華潤啤酒已於去年宣布擬收購喜力中港業務，我們預計，隨著喜力中港業務的加入，有助進一步提升中高檔業務的佔比，2020  至2021  年有望提升至逾50%。與此同時，其也將有助華潤毛利率的提升，喜力全球業務毛利率高達40%，中國市場以高端產品為主，故毛利率高於該水平。
        目前一線城市高端啤酒市場主要有外資品牌主導，包括百威及英博，而在次一級的城市則仍有許多發展空間。管理層擬透過喜力進一步開拓一二線市場，並擬於10  元以上不同價格段，喜力將與雪花以雙品牌方式發展，由於彼此市場定位不同，故不會擔心造成直接競爭。
        華潤啤酒對喜力的收購目前仍等待商務部審批，管理層期望能在2019  年上半年獲批，下半年便能納入公司財報，估計2019  年將為雙方的磨合期，預計情況能夠逐漸改善，對於2020  年公司業務表現持樂觀態度。喜力2017  年度錄得稅後淨虧損6680萬元人民幣，2016  年則錄得稅後淨利潤5130萬元。
        我們估計，財報合併後對於華潤啤酒財報影響屬輕微（相較2017  潤啤錄得盈利11.75  億元）。而2017  年喜力中港業務錄得虧損主要由於在營銷費用的投入，產品缺乏渠道去消化，未能有效接觸到終端消費群，我們相信，被潤啤收購後在此方面的情況將會有所改善。
        管理層並表示，未來會繼續留意合適的收購項目，目標傾向為具備品牌效應的外資品牌，另外就是非拉格啤酒的製造商，而拉格（低溫製造的啤酒）業務則會主要與喜力合作為主。與喜力的合作會主力在拉格啤酒方面，而非拉格啤酒業務則會傾向收購或者與第三方合作發展。我們預計2019  財年每股盈利為0.52  元人民幣，目標價30.3  港元，對應市盈率50.2倍。（現價截至2019  年3月12日）