华泰证券-机械设备行业科创投资手册系列：科创板高端装备解读，江苏北人、利元亨-190324

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        科创板正式拉开序幕，建议关注机器人及智能装备等领域优势企业
        上交所决定受理9  家公司提交的科创板上市申请，其中高端装备2  家，具体为江苏北人机器人系统公司和广东利元亨智能装备公司，申报企业总体具备“科创”和“成长”属性，体现出科创板发行上市条件的包容性。我们预计机器人、半导体设备及核心部件国产化等高端装备行业将成为科创板重要组成部分。本土机器人及智能制造企业成长前景较好，估值方面建议采用“成长性”行业估值方法并关注技术壁垒和成长潜力等维度。
        首批申报公司总体呈现科创及成长属性，高端装备行业成重要组成部分
        截至3  月22  日，上交所审核系统共收到13  家公司提交的科创板股票发行上市申请文件，决定受理9  家，包括新一代信息技术3  家、生物医药2  家、新材料1  家、新能源1  家、高端装备2  家。上述企业的所处行业、经营状况及规模、发展阶段不尽相同，总体上具备“科创”和“成长”属性。
        江苏北人：自动化焊接设备系统商
        自动化焊接集成业务贡献主要收入，下游应用主要为汽车、航空航天、军工、船舶、重工等行业，客户集中于华东地区。核心人员来自于一流企业与研究机构，行业背景较为深厚。2018年研发投入占收入比重约3%，占比偏低，主要是部分研发投入体现在实际业务的成本中。2013年-2018年公司营业收入由0.41  亿元增长至4.13  亿元（复合增长率为59%），毛利率平均为25%，净利率平均为13%，均值低于可比公司；2018  年归母净利润为4,841万元，同比增长42%。
        利元亨：锂电后段设备与汽车零部件检测设备制造商
        锂电池的检测、装配与组装设备是公司主要的收入来源，客户包括新能源科技有限公司、宁德时代、比亚迪、力神。重视研发投入和研发团队建设，2018  年研发费用率为12%。2016年-2018年，公司营业收入为2.29、4.03、6.81  亿元，毛利率为30.7%、41.8%、41.7%，净利率为5.5%、10.3%、18.9%。2018  年归母净利润为1.29  亿元、增长210%，扣非净利润为1.22  亿元、增长93%。
        科创板优化价值发现，高成长公司有望获市场认可
        科创板制度设计或优化资本市场价值发现功能，通过询价发行制度、提升交易机制自由度等措施，将更有效形成二级市场均衡价格。机器人、智能装备等领域处于高成长阶段的企业有望获得市场定价的认可。
        智能装备行业估值建议：技术和潜力是关键，“成长性”估值方式交叉验证
        中国机器人及智能制造行业未来3-5  年整体将呈现“机器换人”需求持续增长、市场份额集中化、技术迭代等趋势。该行业估值预测模型，建议更多考虑行业天花板，技术护城河，增长持续时间等，相对弱化当期盈利。相对来说，细分龙头公司更具成长性，我们对这些龙头企业的估值建议为：1）看重智能化技术积累和成长性，盈利预期是估值基础；2）根据公司相对竞争力选择溢价/折价率；3）采用相对估值法与绝对估值法进行交叉验证。同时，我们对发那科和库卡等机器人国际龙头公司的历史估值进行分析，为本土优势企业的估值提供参考。
        风险提示：科创板企业科创板申报企业的审核未通过风险；市场环境变化导致估值方法切换或失效；宏观经济下行风险；国产高端装备技术突破慢于预期；新兴产业需求不及预期。