华泰证券-医药生物行业科创投资手册系列：安翰科技，磁控胶囊胃镜技术先锋-190325

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        安翰科技成为首个申请科创板医药公司
        上交所受理安翰科技科创板上市申请，安翰科技成为首个申请科创板上市的医药企业。根据招股说明书，安翰科技满足科创板上市条件，拟发行不超过4000  万股，占发行后总股本不低于10%，拟募资12  亿元。公司主营“磁控胶囊胃镜系统”机器人，属于医疗器械行业中高新技术企业。公司技术领先，其产品是国内首家通过CFDA  认证的磁控胶囊胃镜，销售处于放量阶段，呈现高成长性，且2018  年盈利改善。公司重视研发，管线丰富合理。安翰科技可比公司2018-2020  年PE  估值均值为47x/36x/29x，2018-2020  年归母净利润的CAGR  均值为30.1%，PEG  均值为1.22。
        2018  年销售高速增长，盈利能力提高
        公司2018  年实现营业收入3.22  亿元，同比增长87%，2016-2018  年营业收入复合增速达到67.44%，销售持续快速增长。同时公司2018  年扭亏为盈，归母净利润达到0.66  亿元，规模效应显现。公司的主要产品是胶囊和设备，在2018  年分别销售16.95  万颗和233  台，实现营业收入1.50  和0.91亿元，毛利率分别为80.65%和70.89%。随着销售规模扩大，公司毛利率上行，费用率下降。公司目前的主要市场是体检中心。
        胶囊胃镜在存量市场与传统胃镜互补，拓展胃癌早筛增量市场
        相较传统胃镜，胶囊胃镜具有优势：1）无痛舒适；2）操作相对简单；3）适用于无法使用传统胃镜的患者。但考虑到目前胶囊胃镜无法发现病灶后操作、费用较高、无医保，因此我们认为胶囊胃镜在存量市场可以和传统胃镜互为补充，更重要的是拓展胃癌早筛和普查的增量市场。在2016  年7个多中心自身对照临床研究中，公司产品相对金标准传统胃镜一致性高，胃局部灶性病变敏感度为90.4%，特异度为94.7%，阳性预测值为87.9%，阴性预测值为95.9%，诊断准确度为93.4%，未遗漏重大病灶。
        大力投入研发，奠定高技术壁垒
        公司2018  年研发费用7845  万元，占营业收入24.33%，研发投入比例在行业名列前茅。公司管线丰富合理，主要研发方向：1）在现有成熟产品基础上升级迭代，推出高帧率、高清晰度的新一代磁控胶囊胃镜；2）扩展临床应用范围，覆盖全消化道，如结肠胶囊、食道胶囊等；3）对患者诊断信息采集将由单一医学影像扩展到多种生理参数，如肠胃动力标志物胶囊、采样胶囊等；4）功能从诊断拓展到治疗，如振动胶囊等。
        风险提示：科创板企业申报未通过风险；单一客户依赖度高；产品渗透率提高不及预期。