华泰证券-医药生物行业科创投资手册系列：南微医学，国产微创医疗器械领军者-190408

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        南微医学科创板上市申请已被受理
        4  月3  日，上交所受理南微医学科创板上市申请。根据招股说明书，南微医学拟发行不超过3334  万股，不低于发行后总股本的25%，拟募资8.94亿元。公司是国产微创医疗器械领军企业，主营内镜诊疗和肿瘤消融，同时布局EOCT  技术。公司产品不仅持续拓展国内市场，而且建立美国和德国直销团队，海外营收占比近半。公司2013-2018  年营业收入和扣非归母净利润CAGR  达到40%和59%，处于高速发展阶段。南微医学可比公司2018-2020  年PE  估值均值为48x/36x/29x，2018-2020  年归母净利润的CAGR  均值为30.1%，PEG  均值为1.22。
        公司自2016  年进入发展快车道，海外销售转型初见成效
        受止血闭合类产品持续放量驱动，公司2016-2018  年实现营业收入4.14/6.41/9.22  亿元，同比增长59%/55%/44%，实现扣非归母净利润0.56/1.01/1.75  亿元，同比增长94%/80%/73%。公司毛利率逐年提高，2018年达到63.77%，较2014  年提高14.45pct，主要因为止血闭合类产品毛利率增加，且占比提高。公司早年为库克、CONMED  等国际知名品牌OEM。近年公司海外销售逐步转型，在美国和德国建立直销渠道，加大自主品牌销售，直销比例从2014  到2018  年上升13.81pct，贴牌销售比例从2014年到2018  年下降23.87pct，2018  年海外销售占比达45%。
        内镜诊疗：潜力空间广阔，止血闭合类产品高速增长
        内镜诊疗是微创医学重要分支，较传统手术具备创口小、疼痛轻、出血少、恢复快、住院短等差异性优势，波士顿科学测算2017  年全球内镜诊疗器械市场规模达到50  亿美元。而我国消化道癌高发，内镜诊疗开展率低，潜力空间较大。公司有六大类内镜诊疗产品，基本满足内镜医生的临床需求。公司软组织夹产品采用可重复开闭设计且残留段更短，可有效提高手术的安全性及成功率，获得市场高度认可，止血闭合类产品2014-2018  年营业收入CAGR  达到82%，是业绩增长主要驱动力。公司2015  年收购康友医疗，扩展肿瘤消融产品线，发展平稳。
        EOCT：誉为“无创光学活检”，有望成为公司又一核心产品
        EOCT  技术分辨率1-10  微米，是CT、MRI  和超声等常用医学影像的10-100倍，无辐射损害，且可以原位实时提供成像深度达到1-5mm、接近病理级成像，能够避免活检潜在损害和错检，被誉为“无创光学活检”，在胃肠道肿瘤早筛、边缘判断、术后随访等方面具备较大应用潜力。公司是第二个被美国FDA  获批EOCT  产品的厂家，正在美国进行临床推广与研究。在我国该产品已进入国家创新医疗器械审批绿色通道，公司正在301  医院等5  家医院开展临床试验。公司认为EOCT  未来有望成为公司核心产品之一。
        风险提示：科创板未能成功上市风险；高值耗材集中采购推广超预期；新产品研发不及预期。