辉立证券-中国国航-0753.HK-第四季业绩大幅扭亏-190411

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        投資概要：
        第四季業績大力扭虧，力推全年淨利基本持平，好于預期
        中國國航2018  年實現營業收入1367.7  億元，同比增長12.7%，實現歸母淨利潤73.4億元，同比提高1.3%，基本每股收益0.53  元，因期內進行了A  股定向增發攤薄，同比减少1.85%。每股派息0.1033  元，派息率19.5%。
        國航第四季度淡季的業績好于我們預期，由去年同期的虧損10.4  億轉爲盈利3.99  億，是助推全年業績止跌持平的主要力量（前三季度公司淨利同比下滑16%）。我們認爲第四季度業績好于預期主要在于：
        1）收入端：受益于重點航綫機票價格的市場化上調，以及公司的運力調配優化策略，四季度國航的收費客公里同比增長6%，收入却勁升14.6%。
        2）成本端：儘管燃油成本價同比上漲約35%，人民幣貶值導致財務費用增加7.67億，受益于公司的成本管控良好，營業成本同比增13.1%，小于收入增速。
        3）聯營企業業績好轉，帶動投資收益和增加了4.5  億，且其他收益，營業外淨收入按年增加了6.55  億。
        全年業績因油價上漲和匯兌損失承壓
        2018  年全年，國航的成本端受油價和匯兌的打壓依舊顯著，全年燃油成本同比增35.5%或100.7  億。匯兌損失錄得23.8  億，而去年同期爲收益29.4  億。所幸票價市場化上調，運力控制下的機型調配結構優化，成本管控措施得力等因素令到公司的主營業務盈利質量有所提高，公司的單位客公里收益和單位貨運噸公里收益分別同比增長2.9%，5.4%至0.5461  元和1.4312  元。
        另外，由于國泰航空的扭虧爲盈，公司確認投資收益2.02  億元，去年同期爲損失9.86億元。
        于期末，公司的資産負債率减少1  個百分點至58.75%，現金及現金等價物達到67.6  億元，占流動資産的28%。帶息負債中美元債比重繼續由41%下降到30%。
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供需緊平衡趨勢更明顯，外部環境大概率向好
        從行業運力供給角度，爲了保證航班正常率和航空安全，管理當局對民航時刻資源的調控依然嚴格，而波音737MAX  的停飛，加劇了行業供給進一步收縮的的趨勢。今年五一小長假和北京國際園藝博覽會的召開對航空需求都有正面的拉動效應。在供需緊平衡下，行業景氣度有望持續走高。目前國際油價較同期大幅回落，航企燃油成本壓力大爲緩解。人民幣幣急速貶值趨勢得到遏制。且國航的美元負債已降至30%，匯率彈性繼續降低。
        投資建議
        基于最新的油價和匯率假設，以及公司派息率，我們預計公司2019/2020  年的歸屬淨利潤爲111.8/129.2  億元人民幣，因而調整目標價至11  港元，對應2019/2020  年各12.7/11  倍預計市盈率，1.38/1.26  倍預計市淨率，上調至增持評級。(現價截至4  月9日)