华泰证券-有色金属行业科创投资手册系列：天宜上佳，国内高铁动车粉末冶金闸片佼佼者-190416

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        国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商，拟申报科创板
        上交所受理公司科创板上市申请，拟通过公开发行募集资金6.46  亿。公司是国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商，公司持有6  张CRCC  动车组闸片认证证书且证书覆盖车型国内最多、也是时速350  公里“复兴号”中国标准动车组粉末冶金闸片的核心供货商。随着国内高铁动车以及城市轨交的快速发展，有望带动高性能闸片的需求；公司作为国内领先企业，在产品、技术、客户和资质方面优势显著。我们预计2019-2021  年公司进入稳定成长期，建议采用PE  或PEG  方法估值。
        轨交设备粉末冶金结构件领先企业，高壁垒铸就高毛利
        公司为国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商，主要产品包括粉末冶金闸片和合成闸片/闸瓦等。公司实际控制人吴佩芳及其一致行动人持有公司35.68%股权（发行前）。公司是时速350  公里“复兴号”中国标准动车组粉末冶金闸片的核心供货商，公司自主研发、生产的高铁动车组用粉末冶金闸片已覆盖铁路总公司下属的全部18  个地方铁路局。同时也是持有CRCC  动车组闸片认证证书覆盖车型最多的国内厂商。2016-2018  公司业绩稳定增长，净利润分别为1.95/2.22/2.63  亿元，且毛利率均在70%以上。
        顺应国内高铁动车组需求快速发展，启动国产替代进程
        高铁动车闸片是高速列车的关键技术之一，影响列车安全运营。2012-2017年，我国动车组拥有量及城轨运营车辆数量年均复合增速为29%、17%；我国《中长期铁路网规划》提出到2020  铁路网规模达15  万公里、高铁达3  万公里。动车组粉末冶金闸片及合成闸片/闸瓦在列车运行过程中磨损较大；下游发展带动轨道交通装备及零部件的需求增长，“一带一路”也将带来新机遇。尤其随着我国具有自主知识产权的标准动车组“复兴号”成功运营，动车组零部件国产替代进程开启；我们预计18-20  年国内标准动车刹车片规模约110/121/133  亿元。17  年德国克诺尔集团约占全球80%市场。
        产品、技术、客户、资质，四位一体优势突出
        在行业细分领域，公司作为国内领先企业具备四方面优势：1）产品：散热和载荷等性能优异，兼顾可靠性、经济性和安全舒适性；2）技术：经过多年积累，在材料配方、工艺路线和生产装备上全流程优化；3）客户：覆盖了国内一线动车、轨交、装备客户，是时速350  公里“复兴号”闸片核心供应商；4）公司CRCC  动车组闸片认证证书覆盖车型最多，具备先发优势。我们预计未来随着下游高铁动车需求持续提升，公司募投项目如果顺利投产，公司业绩有望保持高成长和高盈利水平。
        拟申报科创板募资6.46  亿元，建议采用PE  或PEG  估值法
        公司本次申请科创板，通过公开发行募集资金6.46  亿，将投入年产60  万件轨道交通机车车辆制动闸片及闸瓦项目、时速160  公里动力集成电动车组制动闸片示范生长线项目等。2016-2018  年公司业绩稳定增长，进入稳定成长期，我们建议采用PE  或PEG  方法估值，2019  年可比公司Wind一致预期PE  均值为19X、中位数为17X（剔除异常值）。
        风险提示：科创板申报未通过；客户和供应商集中度过高；产品未能继续通过认证、维修资质未获批；重大安全事故和行业政策变动；竞争加剧导致毛利率降低等。