国信证券-钢铁行业估值系列专题：供改后的钢铁板块估值-190522

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        供需错配下的钢铁行业
        钢铁行业是典型的周期行业，随着供求关系的改变，钢材价格以及行业盈利表现出大幅波动。行业发展大致遵循着经济高速增长→钢材需求爆发→钢材供不应求→钢价上涨→利润大幅上涨→产能扩张，经济增速回落→钢材消费减弱→钢材供大于求→钢价下跌→企业利润大幅缩减。需求影响钢价趋势，供给影响波动弹性，在供需关系不断打破与再平衡的过程中，钢铁行业呈现周期波动。
        盈利的大幅波动长期抑制板块估值
        回顾钢铁板块十余年来的估值情况，板块市盈率波动剧烈，市净率多次跌破  1  倍。当前，钢铁板块  ROE  居前而估值水平处于各行业末尾，盈利的大幅波动使市场给予板块更高的风险溢价，进而长期抑制着板块估值。
        供给侧结构性改革重塑钢铁行业格局
        经过供给侧结构性改革，行业落后产能出清，新增产能严格受控，实现了行业格局的重塑。当前，钢铁行业过度投资问题得到解决，并开始能自主通过废钢的合理添加及流向变化实现产量的调控，使钢材价格波动趋缓。同时，行业集中度的提升，使产业链盈利向钢厂倾斜。预期行业盈利将恢复到正常水平。行业盈利韧性得到提高，从长期看有助于板块估值的提升。
        供给侧结构性改革为企业提质增效提供时间窗口
        供给侧结构性改革红利下，钢铁企业盈利好转，得以加速降本增效工作的开展。经过三年的深入挖潜，大部分钢厂运营效率大幅提高，资产负债表修复，成本负担有明显降低。我们认为，成本护城河拓宽的钢铁企业即使再度面对  2015  年那样的行业格局，其中很多也能保持盈利。同时，因为产能严控，投资方向受限，钢厂均倾向于大比例现金分红，高股息率吸引市场关注，个股估值有提升空间。
        投资策略-行业盈利韧性提升，把握估值修复机会
        从基本面角度看，行业估值向上修复的力量来自两个方面。一是市场悲观预期修复带来的估值修复。2019  年，在需求下行压力下，供给增量有限，行业盈利虽有下降趋势，但降幅可控，前期市场对于行业盈利下滑幅度预期过度悲观，随着行业盈利低位的确定有望使板块估值回归。盈利韧性强的超跌个股向上修复空间相对较大，建议关注三钢闽光、华菱钢铁。
        二是行业估值中枢的提升。经过供给侧结构性改革，行业盈利的稳定性提升，且高分红特征突出。行业或区域龙头、分红稳定的钢厂有望受益于此抬升估值，建议重点关注宝钢股份、大冶特钢、方大特钢。
        风险提示
        行业需求端出现超预期下滑。