华泰证券-华泰金工林晓明团队每周观点：大类资产中债券表现更好-190526

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        今年第一季度风险资产的上涨是系统自反馈的力量
        今年以来，股票、商品等全球风险资产在第一季度出现了不同程度的上涨，债券、黄金等避险资产相对表现弱势，全球市场处于一种“risk-on”（偏好风险）的状态。实际上，我们认为今年一季度全球风险资产表现较好是在去年四季度全球主要风险资产大幅下行的背景下产生的负反馈现象。在复杂的经济金融系统中，会自发地产生力量来尝试逆转可能的趋势。借助道氏理论对市场的解析，我们认为一季度的上涨是下行过程中的次级运动，也就是属于反弹行情。
        投资者情绪正在从“risk-on”向“risk-off”转变
        以MSCI  发达市场指数、新兴市场指数、原油和铜为例，都在一季度出现较强程度的反弹，进入“risk-on”状态。其中发达市场指数从18  年12  月25  日至19  年5  月3  日上涨20.79%，新兴市场指数从19  年1  月4  月至19  年4  月17  日上涨15.46%，NYMEX  原油自18  年12  月26  日至19  年4  月23  日上涨55.06%，LME  铜自19  年1  月4  日至19  年4  月17  日上涨13.41%。然而，这种偏好风险的状态正在向“risk-off”（厌恶风险）转变。新兴市场指数4  月17  日以来下跌9.78%。NYMEX  原油4  月24  日以来已经下跌10.82%。LME  铜自4  月18  日以来已经下跌8.96%。
        “risk-off”状态下，债券等资产表现更好
        在“risk-on”状态下，债券资产与黄金表现弱势，在“risk-off”状态下，这类避险资产将表现更强。以美国国债10  年期收益率为例，在2019  年一季度整体处于偏震荡的状态，之前下行趋势有所缓解，在4  月18  日之后，美债收益率下降趋势有所加速。美国10  年期国债期货自4  月18  日以来已经上涨1.78%。
        全球主要股票指数波动率有所抬升
        2018  年以来，全球股票市场发生过两次波动率集体攀升的情况，第一次发生在2018  年1  月底、2  月初，第二次发生在2018  年10  月初。今年前四个月，主要指数的20  日波动率整体呈现出向下的趋势，然而进入五月之后，20  日波动率都有所放大。同时，五月份以来主要指数均出现了不同程度的下跌。
        “华泰周期轮动”基金组合近期表现回顾
        华泰金工基于择时、板块轮动、资产配置相关研究成果提出了一个完整的基金配置体系，自上而下分为4  层：宏观择时、板块轮动、组合优化、落地配置，样本内回测取得了良好的业绩表现。截止到目前，7.5%目标波动策略上周收益0.16%，本月以来收益0.48%，本季度以来收益0.39%，本年度以来收益为2.65%。最新的持仓如下：南方中证申万有色金属ETF  联接C（3.91%）、富国中证煤炭（3.91%）、易方达中债新综合C（92.17%）。
        风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。