华泰证券-化工行业华泰科创投资手册系列：科创板新材料企业解读，长阳科技-190531

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        长阳科技：反射膜全球细分龙头
        长阳科技是一家拥有原创技术、核心专利、核心产品研发制造能力的高分子功能膜高新技术企业，公司主要从事反射膜、背板基膜、光学基膜及其他特种功能膜的研发、生产及销售，产品下游对应液晶显示、光伏发电、LED  照明等领域。公司2017  年反射膜出货面积居全球首位，打破了国外厂商长期以来对该领域的垄断。根据Wind  一致预期，可比公司2019-2021年平均P/E  分别为23  倍、19  倍、16  倍。
        公司技术及客户优势较强
        公司控股股东、实际控制人为金亚东先生，直接及间接持有公司股权的25.96%。公司具备较强的技术基因，董事长、总经理金亚东先生是中组部千人计划专家，享受国务院政府特殊津贴，曾在美国GE、陶氏化学等公司任职，其他核心人员具备多年的材料科学研究经历和相关行业从业经历。公司围绕反射膜制备技术的不断完善、新产品的不断衍生，目前已获得授权发明专利57  项，成功研发并量产的反射膜产品型号多达近30  种，下游客户遍布液晶显示产品及半导体照明领域，包括三星、LG、德国Trilux  等。
        拟实施募投项目实现其他功能膜品种的进口替代
        公司本次拟公开发行不超过7064.22  万股，占比公司发行后总股本不低于25%，募集资金5.29  亿元，投入“年产9000  万平方米BOPET  高端反射型功能膜项目”、“年产5040  万平方米深加工功能膜项目”等5  个项目，上述项目建设地点均位于宁波江北区高新技术产业园内的公司现有厂区内，建设主体为母公司。上述项目建设周期为24-36  个月不等，公司预计项目达产后可合计实现营收9.39  亿元，净利润1.41  亿元。
        功能聚酯薄膜市场空间较大
        国内BOPET  膜表观消费量CAGR（2010-2017）为13.0%，主要集中于包装行业。电子电气领域应用虽占比BOPET  膜用量仅11%，但由于其单价较高，市场空间较为可观，据Displaysearch，2017  年全球光学膜整体市场空间约112  亿元。公司的反射膜主要应用于液晶显示、半导体照明领域等终端市场，对应领域仍维持增长，其中2018  年液晶电视、笔记本电脑、平板电脑、液晶显示器面板出货量同比分别增长9%、3%、8%、7%。此外，国内光伏需求将迎来拐点，亦有望带动光伏背板等相关组件需求。
        海外技术优势明显，国内企业加速追赶
        国内聚酯薄膜产业起步较晚，行业呈现“低端产品过剩、高端产品不足”的结构性矛盾，国内的特种功能膜市场仍由海外企业主导，美国3M、日本东丽、帝人和韩国SKC  等公司在各自擅长领域占据了主要的市场份额。国内仅有少数企业进入了特种功能膜生产领域，近年来相关企业攻破了生产技术难关，凭借产品价格优势持续提升自身市场占有率。以公司为代表的企业在扩散膜、反射膜等细分领域已实现了对海外企业的反超，未来有望在增亮膜、光学基膜等技术含量较高的领域进一步取得突破。
        可比公司估值情况
        我们对行业的估值建议为：1）关注液晶面板、光伏等BOPET  膜对应下游行业的发展情况；2）关注行业最新技术的发展及进口替代的进度，具体表现为各主要公司的产能扩张进度及产品毛利率走势；3）估值的核心是未来现金流的折现，显性标准是净利润增速，建议采用PE  估值法。A  股可比公司为激智科技、双星新材、福斯特，根据Wind  一致预期，2019-2021年平均P/E  分别为23  倍、19  倍、16  倍。
        风险提示：核心技术失密风险，油价大幅波动风险，下游需求不及预期风险。