中银国际-固收市场点评：美国降息，那只是一朵墙外之花-190623

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        短期来看，货币宽松的预期还难以证伪，加之广义基金的筹码变多，收益率仍然可能继续下行，但这充其量只是波段机会。广义基金的负债在不断充裕，这增加了短时博弈宽松的筹码。但是，鉴于当前货币政策的轨道和收益率走势已经偏离，这一轮机会注定难以持续。一旦情绪出现拐点，行情即会戛然而止，而对于情绪来说，我们要密切关注两点：一是预期上货币宽松是否会逐步证伪；二是在此影响下，广义基金的负债端开始对资产端形成拖累。情绪毕竟不是硬指标，且可能是个超快的变量，由此，从收益率二次探底到收益率开始明显回升的这一拐点非常难以把握。当前我们推荐对市场逐步回归谨慎：对于利率债来说，维持中仓位、中久期、低杠杆；对于信用债来说，应持有流动性优、偏短期且高评级信用债，尽快抛掉流动性弱的品种。
        1、美国货币政策的确可能已经接近降息通道，出于修复利率结构的考虑，美国也可能会开启降息：
        1）美国当前的资金预期名义回报率（10  年期美债收益率）已经与短端资金成本（联邦基金目标利率）开始倒挂，这可能对美国的融资环境形成实质性伤害；
        2）历史上美国一旦出现类似局面，都会开启一轮降息去化解这一矛盾。
        2、美国货币政策的反转可能正好是中国货币政策的“东风”，而非制约力量：
        1）在贸易战所引起的预期发酵下，当前的人民币汇率当前所体现出的更多是低估压力，本身就存在向上修复的需求；
        2）从  1  年期  NDF  贴水幅度以及即期汇率/中间价价差走势来看，甚至情绪正在推动人民币从低估走向更加低估；
        3、美国降息对于国内的债券市场来说，仅仅是墙外之花，本身国内货币政策的趋向更可能是趋紧而不是趋松：
        1）中国后续大概率面对的主要矛盾还是通胀，且今年以来货币政策已经呈大体收紧的状态；
        2）人民币低估也容易激化输入性通胀，往往在此周期内，人民币升值也是一个控制通胀的必选工具。
        至于汇率剧烈升值且对出口产生损害的问题，可暂不考虑：
        1）在逆周期因子这个强烈稳定机制下，人民币汇率的后续波动注定缓和；
        2）情绪的酝酿也需要过程，当前至少还没有形成人民币升值的一致预期。
        5、短期维度下，在货币宽松预期难以证伪以及广义基金筹码变多的推动下，收益率仍然可能继续下行。
        6、但这充其量只是波段机会，我们推荐对市场未雨绸缪，逐步回归谨慎：
        1）当前货币政策的轨道和收益率走势已经偏离，这一轮机会注定难以持续；
        2）一旦预期上货币宽松逐步证伪，并在此带动之下，广义基金的负债端开始对资产端形成拖累，行情便可能形成反转；
        3）我们面临的困难是：情绪及预期可能是个超快变量，从收益率二次探底到收益率开始明显回升的这一拐点历来都非常难以把握。
        对于利率债来说，维持中仓位、中久期、低杠杆；对于信用债来说，应持有流动性优、偏短期且高评级信用债，尽快抛掉流动性弱的品种。