国信证券-证券行业2019年券商分类评级结果点评：龙头优势继续演绎-190729

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        事项：2019  年证券公司分类结果正式公布
        7  月  26  日，证监会公布  2019  年券商分类结果。分类结果显示，2019  年共有  98  家券商获得分类评级，A  类券商数量为38  家（其中  AA  类  10  家，A  类  28  家）；2018  年  98  家券商中  40  家获得  A  类（其中  AA  类  12  家，A  类  28  家）。AA  类券商中，中信、中信建投、中金、招商、华泰、海通、国君、平安维持  AA  类评级；天风证券等从  A  类上调至  AA  类。
        分类评级旨在引导行业建立差异化核心竞争力
        从分类监管办法来看，监管旨在引导行业提升差异化核心竞争力，强化风险控制。例如：（1）经纪业务加分标准增加部均收入排名要求；投行业务取消对承销项目个数的考核标准；（2）资管业务考虑扣除通道类资管业务收入；（3）将营业收入排名、机构客户投研服务收入排名、境外子公司收入以及信息系统建设投入占比纳入加分项目；（4）从资本充足、公司治理与合规管理、全面风险管理、信息系统安全、客户权益保护、信息披露、被采取的措施情况、被自律组织采取书面自律措施和纪律处分情况、其他等九大维度去综合考评公司的扣分项。
        部分券商由于在评价期内出现罚单或风险事件，出现评级下降的结果；龙头券商优势继续演绎，在营业收入排名、机构客户投研服务收入排名、境外子公司收入占比方面获得加分。
        评级结果影响券商业务经营
        评级越高，越有利于券商业务开展，包括股票质押回购业务、场外期权业务等。股票质押回购业务方面，证券公司开展质押业务和分类评级挂钩（A、B、C  类证券公司自有资金融资余额分别不得超过公司净资本的  150%、100%、50%）；场外期权业务方面，一级交易商最近一年分类评级在  A  类  AA  级以上，二级交易商须最近一年分类评级在  A  类  A  级以上，一级交易商可直接开展对冲交易，二级交易商只能通过一级交易商开展对冲交易  。此外，证券公司分类结果将作为确定新业务、新产品试点范围和推广顺序的依据。
        评级越高，风控指标、保护基金缴纳方面均得到改善
        证监会对分类评级结果直接引用，不同评级证券公司风险资本计算比例不同；中国证券投资者保护基金根据证券公司分类评级结果，按其营业收入的  0.5%-3.5%缴纳基金，评级越高公司缴纳比例越低。此外，分类评级结果将影响信用评级机构对券商债务偿还能力的评定，高评级券商发债成本越低。
        投资建议
        行业分类监管理念日趋清晰，龙头集中与差异化发展是必然趋势。国内多层次资本市场体系建设背景下，以交易为中心的机构服务业务发展模式更为丰富，大型券商在资本金实力、风险定价能力、机构客户布局上竞争优势突出，行业集中度进入上扬周期。此外，由于业务试点化，业务与资本实力、评级等相关，监管资源倾向龙头券商，行业集中度升。另一方面，行业分类监管、金融对外开放提速将引导行业差异化发展，预计未来将有更多中小券商走出特色化发展路线。部分中小券商可利用在某一领域竞争能力的优势，形成自身经营特色，包括研究能力、投资交易能力、金融科技能力、成本管理能力等。
        目前券商板块  PB  估值为  1.77  倍，处于历史低位，具有较高安全边际。龙头券商估值在  1.3-1.8  倍，市场未体现出对龙头券商的估值溢价。维持龙头推荐，推荐中信证券、华泰证券；此外，建议关注优势难以复制的特色券商，包括东方财富、东方证券。
        风险提示
        市场大幅下跌导致证券公司自营、经纪、两融业绩下滑；金融监管短期内抑制创新。