平安证券-2019年8月投资策略报告：低利率是陷阱还是馅饼？-190813

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　　平安观点:
　　7月份的市场，从债券市场来看，政策和流动性仍然是主要的关注点，经济增长并没有成为影响市场的主线，尽管从商品市场来看，6-7月，许多商品的基差开始收窄，对经济增长表现出一定的乐观预期，但债券并没有对6月份经济数据的超预期反弹做出反应。真正导致利率向下突破是在7月底8月初，驱动因素来自于：1）地产调控和信用风险偏好下降背景下的资产荒；2）中美贸易战格局的恶化。3）风险偏好下行。
　　利率快速下行之后，市场对低利率抱有恐惧，毕竟2016年的教训历历在目。不过当下经济周期和2016是不同的：1）2016年，无论是房地产还是海外经济都处于上行的周期，而制造业也处于库存周期的上升过程，而当下，地产周期和海外经济大方向都是向下的。2）除此之外，2016年金融扩张与货币政策紧缩导致流动性压力在年底爆发，而当下，去杠杆后金融扩张的动力已经显著放缓，在经济压力上升的背景下，货币政策放松的方向是比较确定的，只是形式和节奏不确定。
　　除此之外，7月下旬以来，大类资产市场并不全是投机，资金偏好低估值安全品种的特征是非常明显的，债券内部也类似。
　　政策基调：政治局会议确认了调结构的主线，尤其是对房地产的表态非常明确。当然政府也确认了经济下行压力加大，这意味着尽管地产调控加强，但总量信用进一步紧缩的可能性不大，这有助于改善实体经济的流动性。在货币政策方面，央行也强化了逆周期对冲的意图，但是要以调结构为主线，这意味着货币政策未来1个季度可能会有放松的举措，但力度不会很大。
　　过去一段时间利率下行的关键催化剂，来自于“资产荒”和“贸易战”的恶化，宏观经济并没有出现非常明显的下滑，而作为应对，政策放松的力度也有限。对债券市场，利率快速下行的过程中，收益率曲线趋于平坦化，在经济下行力度不算太明显，货币政策放松比较慢的背景下，利率到了关键位置时，干扰因素如果出现将会导致市场波动加大，交易盘可以适当控制节奏。但考虑到政策逆周期对冲力度有限，在房地产景气回落与全球经济下行和贸易冲突加剧的背景下，经济增长的中期下行压力在短期内很难被逆转，利率下行的趋势仍然没有走完，继续看好债券市场走势。
　　风险提示：政策刺激经济、美国经济超预期上行、全球通胀超预期上行。