华泰证券-有色金属行业：金银比处于85~100敏感区间，修复范式或已触发-190814

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　　金银比处于85-100敏感区间，修复范式或已触发
　　7月金银比已创近20年新高，逼近过去50年极大值100大关。自18年11月以来金银比进入85-100敏感区间，近期白银价格大幅上涨，我们认为金银比的修复范式或已触发。1968年至今，金银比大体经历了三个完整的周期（划分标准见正文），目前处于第四周期中的上升阶段。布雷顿森林体系崩塌后，金银比开始波动，自1968-2010年，三次金银比周期的运行规律体现出了一种不变的范式，即无论世界经济环境如何变化，金银大宗商品属性如何变化，金银比上升到一定极值后便会下降。
　　过往历史规律表明多层面共振构成金银比修复范式
　　自1968年后，不同时期金银比的峰值不同，且金银比达到所处时期的峰值时，该比例会进行回调，即存在一个修复范式。修复范式指金银比的回调从属于多种因素的动态共振之下；心理层面上，从古至今，黄金白银保值避险的共识深入人心；资金流向层面上，资金会从高价格高价值资产转向低价格次高价值资产；基本面上，商品价格变化会影响生厂商微观层面的动态调整；以上多种层面的共振构成了金银比修复范式。
　　物极必反，否极泰来，何为“极”
　　我们知道事物运行规律从属于物极必反、否极泰来的原则框架之中。但知道上述原则是无实际意义的，如何量化“极”才是核心矛盾。我们遵照极值思想，即寻找历史上出现过最显著的回调，其余幅度的回调即包含在内，明确几次最显著回调前的极值点，这种方法虽然无法把握阶段性小级别行情，但对大级别行情会有清晰认知，小级别行情自然也包含其中。我们测算了1968年至今金银比各个区间的下降幅度，测算结果显示近50年的时间内，金银比共出现三次完整周期，目前正处于第四次周期上涨阶段，我们判定85-100属于金银比敏感区间（判断方式见正文）。
　　只会迟到从未缺席的强势补涨金属
　　历史规律显示白银是黄金价格上涨启动后强势的补涨金属。上述后两次完整周期金银比在极值后下降幅度分别为-61%、-62%，期间黄金价格涨幅均值为30%，白银为240%，白银相对涨幅高达210%。另外从细分阶段来看，1968.01-2019.08.13期间金银比达到峰值后出现较为显著的回调（幅度18%以上，共17个阶段），我们发现所有17个阶段，当金银比在高位出现显著回调后，无一例外均是白银价格出现显著上涨，而非白银价格稳定黄金价格大幅下跌，17个阶段的白银涨幅均值为98%，黄金为16%，白银的相对收益高达83%。
　　当金银比处于周期极值，危机往往已经显现
　　1973年6月29日金银比达到第1周期极值点44，当时正值越南战争时期；1991年2月12日金银比达到第2周期极值点100，当时正值海湾战争时期；2008年10月10日金银比达到第3周期极值点85，当时正值全球金融危机时期。现在金银比已处于85-100敏感区间，全球正面临着经济下行的压力，贸易摩擦的不确定性，民粹主义情绪的升温，因此我们认为金银比进入85-100敏感区间，又一次来到了这一时刻，修复范式或已触发。
　　风险提示：中美贸易摩擦问题完全解决，英国无协议脱欧没有对欧盟经济产生较大影响，近40年金银比修复范式失效。