国信证券-物业管理行业专题报告：顺应周期疾如风，日征月迈无转移-190816

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　　七千亿市场规模，优势物管公司获超额成长
　　2019年物业管理行业市场规模达到七千亿，预计未来5年复合增速为7.2%，每年有10亿平米竣工面积的增量。竞争格局仍然较为分散，2017年收入CR10约11%，CR100约32%，但是优势物业公司获得远超行业的成长性，集中度提升加速。鉴于物业费定价仍然受到监管，存量市场未达到市场化洗牌的条件，我们认为整体行业重在增量面积的争夺，并且受到地产开发商竞争格局的影响较大。
　　高成长+抗周期属性支撑估值抬升
　　物管行业顺应周期获高成长，即使进入地产下行周期，仍具备超强的抗周期能力，主要由于1）95%超高的费用收缴率，基础物管服务是刚性需求，近似国际上的市政税；2）近100%项目续约率，项目承接后通常不会更换物管公司。收入的高稳定性的另一面，则对应了物业公司很难切入存量市场争夺其他公司的份额，但上市物业公司可以利用目前高估值优势、充沛的留存现金流，进行收购扩张。
　　物业公司趋向独立运营，增值服务提升盈利能力
　　大型地产开发商旗下物业公司逐步独立运营并拆分上市，依赖度呈现下降趋势，盈利能力及市场化程度显著改善；部分领先企业例如绿城服务、雅生活服务、嘉宝股份（新三板摘牌）等，凭借优质的基础服务、成本把控能力已获得第三方市场的认可，并开展增值服务提升综合毛利率。
　　未来向地产服务全产业链布局，打开成长天花板
　　根据国际五大行发展经验，其主要以租售+物管双核心为基础，向地产服务全产业链布局，业务周期性更强。我国物业行业的发展已有同样趋势，首先部分公司已开始介入租售、咨询、案场业务，其次往更贴近物业服务的零售、养老、早教等增值服务布局。未来我国物业公司还可以借鉴美国独立拆分上市的FSV业务路径，专注物业管理的同时，延伸至地产下游的装饰装修、衣橱定制、地板铺装等消费领域，打开成长天花板，提高估值溢价。
　　新三板建议关注：开元、第一、美的物业
　　新三板目前建议关注：1）开元物业：行业TOP20，独立第三方物业，拥有高比例非住宅项目，拟IPO有望复制南都上市路径。2）第一物业：行业TOP35，关联方当代置业销售面积高速增长。3）美的物业：3年利润CAGR达116%，超高成长获得估值修复，关联方为美的置业。
　　风险提示
　　员工成本上升导致利润率下滑；政策监管加强，物业费单价难以提升；关联地产开发商销售下滑；宏观层面地产行业景气度下行；增值服务开展不及预期。