辉立证券-中国旺旺-0151.HK-产品组合优化持续，拓新兴渠道及数字化营销-190830

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　　投資概要
　　旺旺2018財年收入按年增長2.8%，若按照舊有會計準則，收入增幅為中單位數，而平均售價也有中單位數提升，意味全年銷量增長持平。管理層表示，2019財年首季業務表現按年持平，主要由於去年有價格調整等因素導致基數較高，相較2017年則有中個位數的上升。
　　考慮到旺旺今年將推出多項新品，並有望佔總收入2.5%至3%，同時繼續拓展新興渠道（包括母嬰店、旺仔俱樂部主體門店、自動售賣機），我們預計，全年收入仍將能保持穩定增長，並將主要受銷量帶動，產品平均售價則將保持穩定。旺旺今年擬推出的新品包括邦德茶奶，Queen Alice為女性健身美容系列，另外為長者而設計的愛自尊系列也在策劃中。
　　去年旺旺毛利率上升2.7個百分點至45.4%，主要由於成本下降，產品平均售價有中個位數的上調，以及產品組合優化，即提升高毛利產品佔比，淘汰低毛利產品。我們預計，隨著主要原材料包括進口奶粉及包材成本，在未來兩季繼續下降，再加上產品組合優化持續，今年毛利率有望能有進一步改善。
　　去年營業費用按年上升4%，而佔收入比例則為25.7%，與前年相若。當中管理費用上升主要由於員工工資上升，而分銷費用中的廣告費用，管理層預計今年將會略有上升，主要將投放在新興渠道及新產品方面。
　　目前各渠道佔比方面，傳統渠道佔78%，電商佔4.5%，海外市場佔5%，現代渠道佔11%，其他渠道佔1.5%。我們預計，今年各渠道能夠保持增長趨勢，當中電商平臺將繼續保持高速增長。
　　繼去年與服飾及美妝跨界活動後，今年4月在網絡上推出「家家旺」計劃，家具產品如旺仔小饅頭沙發，以及雪餅檯燈等，隨後並發布了「旺仔調味粉」（鮮貝粉及牛奶煉乳等），受到網絡熱捧，消費者並期待產品正式上市。我們維持旺旺增持評級，給予預測市盈率21倍，目標價6.71元。（現價截至2019年8月28日） 
　　2018年業績回顧
　　期內收入按年增2.8%至207.1億元人民幣（下同），股東應佔利潤按年增11.6%至34.7億元，派末期息每股2.41美仙，特別息0.48美仙。
　　旺旺業務主要可分為三大類別，當中米果及休閒食品增長較快。佔總收入28%的第二大業務米果，收入按年增3.9%，當中主品牌及大禮包增幅達中高位數，主品牌中的仙貝及雪餅品類創傷是依賴收益新高。外銷米果實現中單位數增長。管理層表示，隨著海外市場的發展，未來將針對各目標市場推出具有地方特色的米果產品。
　　佔總收入達25%的悠閒食品，去年收入按年增3.54%，糖果類錄得7%增長，新品「凍癡」帶動冰品增長8.1%。而最大業務為乳品及飲料，去年收入按年僅增1.6%，佔總收入的47%。當中佔該業務收入佔比逾90%的「旺仔牛奶」，收入按年增1.7%。
　　估值結論
　　我們維持旺旺增持評級，給予預測市盈率21倍，目標價6.71元。需要留意的風險包括，收入增長或者渠道擴張不及預期，原材料價格大幅波動。（現價截至2019年8月28日）