国信证券-9·2市场行情点评：龙头白马之后去向何处-190903

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　　9月2日，沪深两市高开高走，放量攀升。截至收盘，上证综指涨1.31%站上2924点；深证成指涨2.18%收于9569点，创业板指涨2.57%报1652点，万得全A上涨1.80%，沪深300涨1.28%。行业方面，申万一级行业全线飘红，计算机、国防军工、传媒以及电子板块涨幅居前。两市成交5532.67亿元，北向资金全天净流入53.1亿元。
　　金融委会议制度建设利好权益市场
　　从周末影响市场的消息的来看，主要是国务院金融稳定发展委员会召开第七次会议的相关精神，被市场普遍解读为利好股市。本次会议召开在8月外部贸易条件进一步变化之后，一方面，“稳增长”定调进一步升温，资产定价环境进入“经济退、政策进”的组合；另一方面，资本市场改革和投资者保护体系的健全有利于吸引长期资金入市，权益市场有望企稳。
　　8月31日，国务院金融稳定发展委员会召开第七次会议，提出五方面部署：货币政策方面，加大宏观经济政策的逆周期调节力度。此次会议从上次会议中的“适时适度进行逆周期调节”改为了“加大宏观经济政策的逆周期调节力度”，还格外强调了“下大力气疏通货币政策传导”，未来进一步的逆周期宏观经济政策可期。财政政策方面，实施积极的财政政策。金融委首次明确提出实施“积极的财政政策”，并要求把财政政策与货币金融政策更好地结合起来，还强调“金融部门继续做好支持地方政府专项债发行相关工作”。投资政策方面，挖掘投资需求潜力。此次会议中指出，“充分挖掘投资需求潜力”支持“愿意干事创业、敢于担当、有较好发展潜力的地区和领域加快发展”，由从此前会议中多次强调的“区域协调发展”转变为“加快发展”。资本市场方面，为长期资金入市创造条件。会议指出，要进一步深化资本市场改革，一方面要“以科创板改革为突破口”提供高质量的上市公司，另一方面要加强培育机构投资者，“为更多长期资金持续入市创造良好条件”。投资者保护方面，健全资本市场法制体系。会议强调，要大力保护投资者合法权益，健全资本市场法治体系，为满足人民群众财富保值增值等多元诉求营造良好的市场生态。这也是金融委首次作出相关表态。
　　行情表现三大特征：科技股领涨，低估值补涨，龙头白马相对靠后
　　从行业的涨跌幅情况来看，今日的市场行情中呈现出TMT领涨、周期股补涨和以食品饮料和农林牧渔为代表的前期强势的龙头白马落后三大特征。具体来说：
　　第一个特征，前期领涨的科技股板块继续强势上涨，并带动相关的军工、传媒板块大幅上涨。其中，计算机行业指数单日上涨4.3%，在申万28个一级行业中排名第一；传媒行业名列第三，指数单日上涨3.4%；电子行业位居第四，上涨了3.3%。此前，广电总局提出加快实现全国“一张网”，与广电5G网络建设一体化推进；央行印发《金融科技（FinTech）发展规划（2019-2021年）》，金融科技纲领性文件出台，产业提速可期。TMT板块进攻属性明显，随着5G应用的加速落地和金融科技的发展，在市场情绪的提振下表现尤为突出。
　　第二个特征，前期持续弱势的低估值周期板块有出现补涨迹象。典型代表为建筑、采掘，指数涨幅均在2.5%以上，排名靠前。周期股业绩弹性较大，此前受累于经济下滑，增速下降，估值已处于历史底部。这里特别值得一提的是煤炭板块中，兖州煤业发布公告称中期分配拟10派10元，共计派发49.12亿元，即每股派发现金红利1元，高分红下兖州煤业今日涨停。此次兖州煤业涨停前股价为每股9.57元，每股1元的股息，意味着股息率高达10.4%。我们认为，对于传统的低估值周期性板块，未来周期性公司资本开支大幅减少股息红利大幅增加，是值得重点关注的投资机会。
　　第三个特征，前期受到追捧的龙头白马今日表现相对较差，年初至今涨幅最高的食品饮料、农林牧渔行业在今天的涨幅排名中名列最后。食品饮料行业年初至今涨幅68.55%，农林牧渔行业年初至今涨幅54.16%，估值均已处于历史中等水平，今日分别微涨0.37%、0.12%，大幅跑输指数。龙头白马消费公司的逻辑未变，故事也没有变化，当前市场核心的关注点是这批优秀的龙头白马公司涨多了之后，后续该怎么办。
　　如何看待龙头白马抱团的可持续性
　　从主要指数的涨跌幅来看，年初至今确实呈现着典型的龙头白马行情，大市值股票涨的多，小票相对涨的少。比如龙头股典型代表上证50指数和沪深300年初至今涨幅高达27%左右，远远领先综指和小盘股指数。再比如典型的食品饮料行业，行业格局比较集中，龙头白马股居多，年初至今涨幅高达71%，在各个行业中排名第一。
　　目前市场最大的关注点，主要就是龙头白马是不是涨多了，高估值能否维系，机构抱团可否持续。我们的观点是，单纯的涨多了或者估值高，并不足以构成龙头白马行情终结的充分条件，否则等于是在完全否定市场的有效性。有可能使得龙头白马行情出现变局的条件或许在于经济波动的加大。
　　市场上对于龙头的抱团行情并不会在短时间内结束，因为在目前低增长和低通胀背景下，将会出现一个低利率的环境，而且会持续比较长的一段时间，长期低利率将使得权益资产的估值提升，大家现在之所以愿意给龙头企业很高的估值，不是看重他的盈利成长性，而是看重他的盈利稳定性，也就是我愿意假设他有一段很长时间稳定高盈利，所谓的坡道够长。
　　那这个盈利稳定性又是从哪里来的呢，无疑是靠宏观经济低波动来实现的。宏观经济的波动率越小，龙头企业的优势越稳固，盈利的稳定性越强。一旦宏观经济的波动率起来，无论是向上还是向下的波动，都会打破这一切。如果是向上波动，经济拐点出现进入到新一轮的上行周期，可能会出现更过成长性更好的企业，此时稳定性的价值就没有那么大了。如果向下波动，经济出现衰退，龙头企业的盈利也很难稳住，就会失去因为确定性得到的估值溢价。
　　后市展望：结构性行情方向明确
　　总体来看，我们认为在目前的经济下行周期中，暂未看到明确的经济触底和企业盈利反弹的迹象，因此顺周期板块仍然不是很好的选择。而龙头白马的高估值可能会令部分资金望而却步，或者至少在边际上，新增资金可能更愿意去寻找新的品种。我们建议重点关注三条投资主线：一是我们预计未来的行情特征可能会出现扩散，即从目前的ROE非常好但估值已经较贵的“价值龙头”，扩散至一些二线品种的“隐形冠军”。主要原因主要有以下三点：
　　一是当前民企制造业负债率较低，存在加杠杆的空间，在相关监管部门表态支持民企融资的情况下，预计民企制造业将成为补杠杆的潜在新增长点；二是在供给侧改革下，隐形冠军公司的ROE预计将会持续提升；三是任何资产都需要考虑估值，在当前“价值龙头”估值已经较贵的情况下，二线品种的“隐形冠军”是较好的选择标的。
　　二是国产替代方向明确的科技型高成长类公司，一般情况下，高成长类公司也是高估值，在其他条件不变的情况下，利率下行对于高成长高估值公司的利好要大于低成长低估值公司，特别是在当前政策支持力度不断加大的情况下，建议积极关注以5G为代表的高成长、高科技板块。
　　三是传统行业中有望实现高股息率的低估值公司。传统行业中很有多公司未来将出现资本开支大幅减少，分红比例大幅提高的情况。从实践来看，一旦上市公司出现大比例分红，股价将出现大幅上涨。曾记否，2017年3月17日中国神华宣布除了计划发放2016年每股0.46元的正常年度股息外，还将发放每股2.51元的特别股息，两者合计每股股息将达到2.97元，每10股派29.7元，对应当时中国神华的股价每股16.69元，对应A股的股息率达到17.8%！消息公布后，神华股价随即出现大涨。
　　（前述说有个股公司，仅为公开信息汇总整理，不构成任何盈利预测和投资建议。）
　　风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。