平安证券-【固收周报】政策“靴子落地”，短端机会或好于长端-211211

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经济基本面国内PPI进入回落通道，美国核心CPI继续上行。

国内方面，11月PPI同比上涨12.9%，涨幅较上月回落0.6个百分点；环比持平与上月。

PPI同比的回落体现了政策效力，与前期市场观察到的高频期货价格数据一致，但其回落幅度却明显不及预期，说明通胀压力比预期更顽固，企业面临的成本压力并未大幅减轻，且后续PPI同比的回落或偏缓慢。

海外方面，美国核心CPI上行至4.9%（前值3.6%），继续验证通胀风险上升，目前市场预期联储可能在12月议息会议上宣布加速Taper，将削减速度自150亿提高至300亿，然后在2022年3月完成Taper。

资金面下周资金面相对宽松，关注MLF续作、LPR报价能否进一步加强市场“宽货币”预期。

下周政府债净融资1254亿元，较本周减少934亿元，公开市场无大额逆回购到期，资金面预计稳中偏松。

关注下周MLF续作力度，以及两次全面降准后LPR报价是否回落，最好的组合是：MLF续作超预期，LPR未下调，这意味着“宽货币”加码，且息差偏低情形下，央行或启用“价格型”工具，缓解银行负债压力。

当前货币政策已经转向“稳中偏松”，银行间资金面平稳充裕，但也需要关注到在市场对资金面乐观的一致性预期下，银行间杠杆指标已处于偏高水平，若后续“宽货币”预期反复，临近年末可能会出现资金面波动的情形。

利率策略短端机会或较确定，长端或面临“宽信贷”、“稳增长”预期压制，突破前期低点需要基本面走弱支撑。

中央经济工作会议要求财政、货币政策协调联动，积极财政政策需要相对宽松的货币政策支持，我们统计了2016-2020年中央经济工作会议召开后国债的表现，1年期国债收益率回落幅度均值答27BP。

长端表现或不及短端确定，财政适度前置意味着“宽财政”、“稳增长”预期上升，如果配合经济数据转暖，市场可能会对当前经济所处位置产生误判，带动长端收益率上行。

预计年内长端收益率维持窄幅震荡走势：10年国债（2.8%-3.0%）；10年国开债（3.1%-3.3%），明年初或在政府债供给、信贷增速、经济数据短期反弹压力下有所调整，为2022年上半年的“牛市上半场”行情提供较好的建仓窗口。

策略上，国债2.9%、国开3.2%以上都是不错的进攻位置，交易盘可以结合当时市场环境做出更小波段的博弈策略；配置盘可以跟随收益率上行，逐步积累底仓。

信用事件及政策：房地产供应链ABS重启，招商蛇口等拟发行并购票据。

自恒大公告可能发生担保违约后，上周一行两会接连表态，支持房地产企业合理正常融资。

而本周的政治局会议更是明确提到“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环”。

“房住不炒”底线下，当前政策边际放松态势明确，目前已经看到三条边际放松的路径：1）扫除制度上的融资障碍，包括本周供应链ABS重启发行、此前交易商协会放开房企发债等，融资放开限制后优质房企的资金端将首先盘活；2）放开行业内收并购，支持优质地产企业通过发债等方式开展对风险企业项目的收并购，从而间接盘活部分有优质资产的高收益房企，从本周的新闻来看并购票据已经在路上，后续并购体量有多大、是否并购的部分能突破3条红线的限制从而进一步激励优质房企的收并购行为，需要持续跟踪；3）销售端的边际放松的支持政策，如购房政策松动、更多城市按揭利率下调等，目前广州、佛山等部分城市按揭利率下调，从金融数据来看按揭贷款11月已经边际改善。

信用债建议：对于隐含评级AA房企、投资级民企可以把握估值优势、逐渐入场。

本周利率债收益率下行，信用债收益率整体跟随利率债收益率下行，呈现三个特点：1）信用债收益率跟随利率债整体平坦化下行，但下行幅度整体不及利率债，信用利差多数走阔、期限利差多数收窄；2）本周仅短久期AA级及以下的城投债收益率上行，城投债表现整体不及产业债；3）永续点差、私募点差、ABS点差均小幅下降，且整体条款点差处于较低的历史分位，显示市场仍然比较缺资产。

在稳增长压力下，预计明年上半年城投政策仍会相对友好，因此仍可以适度挖掘低等级非网红区域城投短债的票息价值，特别是可以关注隐债置换的结构性机会。

此外，本周供应链ABS重启发行、房地产并购票据拟在银行间市场发行等消息释放，直接利好国企和少量民企，而当前部分投资级房企如隐含评级AA房企、部分优质民企的利差当前处在19年以来的90分位数以上，可以把握当前估值优势、逐渐入场。

但对于高收益房企，增量资金的利好尚未触及、行业底仍未到来，建议谨慎参与，看到右侧后再入场，避免承受估值继续下跌甚至违约的风险。

风险提示：国内货币政策、海外政策等发生重大转向；银行间流动性收紧；疫情演变超预期。