华泰证券-有色金属行业：铜铝交易性与新材料趋势性机遇同现-191029

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　　铜铝交易性与新材料趋势性机遇同现
　　关注铜铝季节性投资机会，受益于市场忧虑情绪舒缓、短期供需格局预期向好、美元短期下跌以及产业链低库存。电子和军工材料景气确立，参考历史估值相对底部把握投资机遇，建议关注钢研高纳、宝钛股份和博威合金，以及可能成为核心材料供应商的公司，如云南锗业和隆化科技等。金银机会或更持久，主要因为要素错配使全球经济困局更为复杂，货币宽松和负利率蔓延。
　　利好要素叠加，铜铝或迎来季节性投资机会
　　近期中美贸易摩擦谈判取得阶段缓和以及英国脱欧出现转机，金银价格回调，预示市场悲观情绪缓解。中国9月制造业PMI回升至49.8，地产投资、新开工和竣工8月和9月维持增长，铜、铝等基本金属重要下游需求或有望边际回暖。据华泰宏观10月13日《美联储开启扩表抵抗负利率》，中美未来短期需求改善预期延续。另外，9月中国工业企业产品存货累计同比仍然处于近20年低位；且铜铝供给端19年初以来持续扰动；据华泰金工10月27日《上周风格因子整体表现好》，周期板块机构配置仓位约9.9%，处近五年低位。
　　2019-20电子和军工材料景气确立，参考历史估值把握投资机遇
　　根据Wind电子和军工板块销售净利率和营收同比增速：军工景气始于2018Q2，符合产业规律，一般“五年计划”前期目标制定、研发与定型，后期则是加速预算使用集中生产；电子产业景气则始于2019Q3，与10月17日台积电宣布上调2019年资本支出至历史新高的节奏相吻合（增27.27%-36.36%达140-150亿美元），对电子恢复景气预期释放了积极信号。电子材料和军工材料公司有望受益，建议关注；2009-19.9历史估值，PETTM 20-30X是两板块估值底部，建议配置时参考以减少投资风险。
　　要素错配使经济困局更复杂，货币宽松和负利率蔓延金银机会或更持久
　　国际宏观形势复杂超以往，全球流动性宽松和负利率扩散，金银等避险资产上升周期可能更持久。据华泰宏观9月2日《长期负利率源自生产要素困局》，全球贸易条件恶化和关税争端进一步冲击全球经济增长前景，赤字困境、债务、民粹主义和地缘政治事件频发，当前比2008-09美国次贷引发的全球金融危机局面更为复杂。此外，全球许多国家都不得不面临人口老龄化、移民政策加剧社会撕裂和自然资源禀赋相对匮乏等生产要素困局，希望通过打造科技中期实现经济复苏的难度大。
　　建议关注存在强势补涨可能的白银
　　据我们8月14日报告《金银比处于85-100敏感区间，修复范式或已触发》，历史规律显示白银是黄金价格上涨启动后强势的补涨金属。1980-98年和1998-2011年两次完整周期金银比在达到85-100极值后下降幅度分别为61%、62%，期间黄金价格涨幅均值为30%，白银为240%，白银相对涨幅高达210%。从细分阶段来看，1968.01-2019.08.13期间金银比达到峰值后出现较为显著回调（幅度18%以上，共17个阶段），所有17个阶段，当金银比在高位出现显著回调后，无一例外均是白银价格出现显著上涨，17个阶段的白银涨幅均值为98%，黄金为16%，白银的相对收益达82%。
　　风险提示：经济若滞胀或者通缩，需求萎缩则价格可能下行。军工与电子材料订单与营收释放的节奏错配，电子材料国产化和产业发展低于预期也会造成负面影响。中美贸易摩擦问题完全解决，英国无协议脱欧没有对欧盟经济产生较大影响，近40年金银比修复范式失效。