国信证券-央行下调MLF利率点评：通胀压力下的超预期降息-191106

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　　11月5日，央行公告称，开展MLF操作4000亿元，与当日到期量基本持平，期限为1年，中标利率为3.25%，较上期下降5个基点。此次利率下调是2018年4月以来的首次下调，MLF利率下调的消息公布后，股票和债券市场双双走高，上证50指数快速上升，最高涨幅达到1.4%创年内新高，国债期货也瞬间飙升。
　　此次降息幅度较小，仅5个基点，远低于一般基准利率变化时的25个基点，超预期之处主要在于是在当前通胀压力日趋显现的背景下进行了降息操作。需要注意的是，尽管目前CPI涨幅更多呈现的是结构性走高（猪肉），但未来仍存在着螺旋式通胀上行的风险。我们认为，此次MLF利率下调是响应此前国务院常务会议精神，有助于降低企业融资成本，更重要的是给出了相对宽松的信号，有助于股市稳定预期提振信心。
　　当前宏观政策环境是“物价上行压力加大+降低企业融资成本要求”，从数据来看，近期物价涨幅有所扩大，当前CPI已经创下阶段性新高。2019年9月份，全国居民消费价格同比上涨3.0%，创下2013年年底以来的新高。其中，城市上涨2.8%，农村上涨3.6%；食品价格上涨11.2%，非食品价格上涨1.0%；消费品价格上涨4.0%，服务价格上涨1.3%。1-9月平均，全国居民消费价格比去年同期上涨2.5%。
　　CPI涨幅主要是受结构性因素影响，猪肉等少数食品价格上涨推动通货膨胀持续上升。9月同比上涨3.0%，其中食品价格涨幅要大一些，贡献超过70%，食品中猪肉的贡献又更大一点，猪肉涨幅接近70%，猪肉对CPI的拉动是1.65个百分点，贡献率是55%。而从核心CPI来看，9月只上涨1.5%，从累计来看，CPI平均涨幅是2.5%，也是温和上涨。所以，9月CPI涨幅扩大主要是以猪肉为代表的少数食品价格上涨因素带来的。
　　尽管目前CPI涨幅更多呈现的是结构性走高，但未来仍存在着螺旋式通胀上行的风险。从高频数据来看，当前能繁母猪存栏同比增速仍在持续下降，在供给仍然短缺的情况下，未来猪肉的涨幅将进一步扩大，并带动食品价格持续上升。此外，从历史经验来看，猪肉价格以及食品价格的走势通常要领先于非食品价格的上涨，从价格传导链条来看，食品价格的提高将导致劳动力工资上涨，从而推升非食品领域价格的上涨；涨势从食品领域扩大至非食品领域，通货膨胀将会出现螺旋式上升。
　　风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。