平安证券-固收周报：中短端进一步下行空间有限，关注长端品种机会-220206

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本周核心观点：宏观利率经济基本面国内PMI平平无奇，美国非农大超预期。

国内方面，1月制造业PMI为50.1%，较12月下降0.2个百分点。

其中生产和需求均表现偏弱，一是由于春节月的季节性特征，二是与国内局部疫情扩散有关。

整体来看，数据与市场预期基本一致，带来的增量信息并不多，经济依然处于需求磨底、预期偏弱的阶段。

海外方面，美国1月非农就业新增46.7万，好于预期且创三个月最大增幅，同时11月和12月前值大幅上修近71万人，劳动参与率创疫情来最高，时薪同比增幅20个月最大。

因此，消息出炉后，市场对美联储加息预期增强，美债收益率全线飙涨。

资金面节后首周逆回购到期9000亿元，资金利率、短端收益率下行空间有限。

央行14天逆回购投放呵护下，春节前一周资金面平稳偏松，1月28日交易所最后交易日可跨节GC001仅收报1.8%。

资金利率下行，但资金面预期边际收紧，一是同业存单发行利率长端上行幅度大于短端，期限利差止跌企稳；二是5年利率互换品种利差，跟随更敏感的1年品种利差上行。

展望后市，资金利率、短端收益率进一步下行空间有限：一方面，央行呵护资金面，但市场利率围绕资金利率波动、不搞“大水漫灌”仍是根本，目前1年同业存单发行利率低于MLF40BP，央行进一步加深偏离的可能性不大；二是票据转贴现收益率月末大幅攀升，信贷投放或将加速，节前资金供需失衡的情况或有改善。

资金利率下行空间有限，但“宽货币”环境下，资金面仍不构成债市利空。

利率策略基本面利好长端，关注10年、7年品种机会。

1月PMI、高频数据指向经济依然偏弱，1-2月数据真空期，基本面悲观预期短期难以扭转，长端收益率依然处于友好环境中，尤其是当前10-1年期限利差逼近2021年7月意外降准后的高点，期限利差对长端同样具有一定保护，建议投资者关注7年、10年利率债品种机会。

对于配置盘而言，2022年债市处于震荡市环境中，不具备“转熊”基础（详见2022年利率债年度策略），建议配置盘在10年国债、国开债调整至2.8%、3.1%以上位置逐步积累仓位。

本周核心观点：信用债信用事件及政策：国务院发文支持贵州防范债务风险，其中“支持在部分高风险地区开展降低债务风险等级试点”最值得期待。

国务院印发《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》，该文大段阐述防范政府债务风险的做法在同类型文件中属于特例，主因是贵州债务风险水平居于全国前列，显示了中央的重视，整体影响偏正面。

针对债务风险的表述多数是重申，但开展降低债务风险等级试点的政策值得期待。

早在20年年初，贵州省政府就确定了2020年全省隐性债务风险等级红转橙战略目标，实际上就是在推进高债务风险地区债务风险等级的降低，21年6月贵州债务风险等级实现“红转橙”。

过去在贵州“红转橙”过程中并未见到中央明确的支持，这次《意见》指出“研究支持在部分高风险地区开展降低债务风险等级试点”可能意味着中央后续会给予一定帮扶，但化债的主要责任仍会由贵州当地承担。

信用债建议：利率债行情之后，信用债预计仍有补涨行情，具体可以关注3-5年的部位，另外还可以关注城投短债和企业ABS的票息价值。

本周利率债收益率继续下行，信用债下行幅度整体超过利率债，使得信用利差多数压缩。

本周主要结论有：1）产业债一级发行净融明显好于城投债，二级收益率下行幅度也多数超过城投债，显示了政策鼓励产业主体发债的导向；2）城投债信用下沉有明显估值优势，但是容易受到政策扰动，拉久期策略市场已经在做，目前的优势已经减弱但3-5年期限利差仍较有压缩空间，后续可以更加关注，全年看拉久期仍会略好于信用下沉；3）产品点差整体较低，私募点差和ABS点差基本在30BP附近，但企业ABS点差仍高达40BP，永续点差中产业永续点差低于银行永续但历史分位数更高，具备一定估值相对优势，可以关注；4）行业策略方面，本周国务院发文支持贵州防范债务风险，后续可能会有帮扶措施，而当前贵州城投债信用利差处于历史最高水平也处于全国最高水平，并且贵州历史上艰难维持了债券的刚兑，再加上今年宏观政策倾向于稳增长，城投信仰大概率维持坚挺，因此短债的票息价值值得关注，长债受到政策扰动大，不建议下沉。

伴随着部分房企继续暴雷，风险偏好的修复后续仍有可能反复，行业利差见顶可能发生在一季度以后。

当前仍然是偏左侧时点，但特殊账户投资者已经可以参与。

风险提示政策转向超预期：国内货币政策、海外政策等发生重大转向，影响市场变化；流动性风险：银行间流动性收紧，引发债市剧烈波动；疫情演变超预期：各国经济政策应对不力，引发全球资产剧烈波动。