安捷证券-爱帝宫-0286.HK-聚焦月子服务，超轻资产模式提升开店速度-211229

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1H21A核心业务收入同比略有增长，非核心业务逐步剥离，聚焦月子服务。

1H21A公司实现总收入3.2亿港元(同比-0.1%)；归母净利润为2,358万港元(同比-9.3%)。

1H21A公司核心主营业务月子服务实现收入3.1亿港元(同比+2.7%)；毛利录得1.2亿港元(同比4.5%)，毛利率为37.3%(1H20A:40.1%)，主要由于新开设的月子中心仍处爬坡期，收入未能覆盖成本所致；销售费用录得6,289万港元(同比+21.7%)，销售费用率为20.0%(1H20A:16.9%)，主要由于经营新月子中心产生额外费用所致；行政费用录得1,588万港元(同比+22.6%)，行政费用率为5.0%(1H20A:4.2%)；实现净利润4,402万港元(同比-8.2%)，净利率为14.0%(1H20A:15.6%)。

前端超轻资产模式提升开店速度，后端联手职业院校加强人才补给。

2021年深圳侨城轻奢院/深圳花卉小镇院/成都概念二院/北京诺金院先后于4/9/10/12月开业，由于租赁带装修物业无需自行装修，新店开设周期及资本投入均缩减至原需自主装修物业的三分之一，超轻资产模式下开店速度大幅提升。

截至目前，公司已开业月子房总数达700间(FY20A:435间)，其中深圳/北京/成都月子房数量预计分别达468/134/98间。

2H21A公司继续复制超轻资产模式陆续承租成都市成华区/北京市朝阳区/深圳市中央商业区的物业建立月子中心，原定FY21E开业的杭州店因物业商业条款分歧已终止，FY22E公司预计将觅得新物业替代，届时有望覆盖深北杭成，月子房总数预计达约1,100间(CAGR＞50%)。

同时为加强人才补给，2021年11月公司与广州南洋理工职业学院﹑云南省临沧卫生学校等5家职业院校签订人才培养合作协定，旨在为快速开设的新店提供充足的护理人员。

估值：我们维持公司买入评级，调整目标价至1.32港元，潜在上升空间+55.4%。

考虑1)杭州新店开业进度不及预期；2)医美抗衰老业务剥离速度超预期；3)罗浮山养生住宅项目销售进度不及预期，我们调整FY21E/22E/23E的收入预测为8.1/16.9/21.2亿港元，增长率为+35.3%/+107.5%/+25.4%；预计FY21E/22E/23E公司实现每股摊薄盈利为0.02/0.04/0.06港元，新目标价对应FY21E/22E/23E市盈率水平为78.3/33.4/21.1倍。

风险：1)行业监管真空，政策未来存在不确定性；2)经营成本的不确定性；及3)服务事故及纠纷。