平安证券-固收周报：长端利率如期迎来调整，四季度震荡市判断不变-211016

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本周核心观点：宏观利率经济基本面出口依然强劲，全球通胀担忧持续发酵。

9月出口两年复合增速18.4%，较8月提升1.4个百分点，有部分2019年同期低基数的原因，但整体来看维持强势。

从中长期趋势来看，PPI同比与出口价格指数走势一致，这意味着短期内高通胀对出口增速依然有支撑。

通胀方面，本周国内和海外都公布了最新数据，国内焦点在于PPI同比创年内新高10.7%，原因主要是煤炭系和限产系产品涨价，后续或继续推动PPI同比创新高；美国焦点在于CPI环比再次上行，“通胀暂时论”被普遍质疑，鲍威尔和票委博斯蒂克对于通胀的观点也逐渐鹰派。

资金面本周央行大量净回笼，资金面保持平稳。

10月央行续作MLF而非降准，或是站在流动性角度的选择，并不意味着当前国内正常的货币政策受到海外货币政策和通胀的掣肘，进而转向收紧。

后续资金到期压力仍大，结构型流动性补充工具、定向降准仍有出现可能，但对市场影响偏中性。

本周央行足量续作到期的5000亿元MLF，降准预期再次落空，市场上部分投资者将降准视为货币政策利好，而非中性的流动性补充范畴，因此预期落空后，难免带动债市的调整。

10月央行续作MLF而非降准，或是站在流动性角度的选择：四季度地方债发行高峰或在11月，而10月地方债净融资预计仅有2000亿元，为7月以来最低水平；财政收支上，9月政府存款同比新增3286亿元，明显高于8月的-3615亿元，说明财政支出力度偏弱，10月或将释放，并对流动性形成一定补充。

流动性压力不大的情形下，MLF续作+月末加量逆回购便可满足流动性不缺不溢，降准反而浪费宝贵的政策空间。

从三季度金融数据发布会上的表述看，央行的操作并非是受到海外货币政策和通胀的掣肘：海外货币政策影响上，央行对潜在的外溢冲击已经做了前瞻性安排，去年5月国内货币政策便已恢复正常，人民币汇率保持正常的双向波动，货币增持仍将“以我为主”；通胀方面，央行的判断是：PPI有望于今年底至明年趋于回落；CPI有所上行，但会继续处在年初的预期目标区间之内，更关注涨价对中小微企业的影响，因此货币政策收紧控通胀的概率不高，央行仍会延续对中小微企业的流动性支持，面对后续流动性到期压力，结构型流动性补充工具：再贷款、再贴现，定向降准等仍可能出现，但对债市的整体影响偏中性。

风险提示：疫情演变超出市场预期；各国经济政策应对不力；部分国家政策超调风险；流动性过度收紧风险。