华泰证券-有色金属行业：借鉴历史，疫情短期扰动难撼长期趋势-200201

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　　核心观点：
　　SARS疫情经验显示短期冲击经济，但难改基本面支持的长期投资逻辑。我们建议关注景气确定性强的行业投资机遇，如电子和军工材料、新能源汽车产业链中的钴、金银在负利率时代的长期上涨逻辑。
　　2003H1 SARS短期导致有色板块下跌，难改基本面长期走势
　　2003H1SARS疫情对国内经济造成短暂冲击，负面影响集中在疫情升级扩散的二季度，2003.4-7月期间有色板块下跌12.4%，跑输上证综指4.4个百分点。但是鉴于2003年中国经济和货币信用均处在快速扩张阶段，基本金属价格期间仍小幅上涨；因此有色板块下跌更多是悲观情绪使然，疫情影响消逝后，有色板块跟随价格上涨，2003.7-12期间上涨约14%，上涨趋势延续至2004Q1。
　　本轮疫情宏观环境发生变化，基本金属价格易跌难涨
　　与03年相比，第三产业增加值在国内生产总值的占比大幅提升，疫情着重冲击第三产业，将对经济不利，小康决胜之年疫情过后能否有更多经济刺激值得期待。此外，据华泰固收2020.1.31《经济“弱企稳”遭遇疫情“强干扰”》，当前处于经济下行周期尾部，经济主体资产负债表未完成修复，信用扩张未到来，疫情产生的冲击会否扼杀本轮经济企稳的进程值得警惕。疫情导致1.24-31基本金属价格全面下跌，下行经济周期中的弱需求，叠加疫情形成的悲观情绪，导致基本金属价格易跌难涨；即使诸如其中的铜和锡正形成供给收缩，预期也只能帮助修复价格，或难形成价格持续上涨。
　　经济弱企稳被疫情扰动，寻找景气确定性强的行业投资机遇
　　据华泰固收2020.1.31《经济“弱企稳”遭遇疫情“强干扰”》，经济刚出现“弱企稳”迹象，而疫情将冲击企稳节奏。SARS疫情经验显示短期扰动难改基本面支持的长期投资逻辑。据华泰有色2019.10《铜铝交易性与新材料趋势性机遇同现》，军工和电子产业景气已开启，2020预期景气延续。建议关注军工和电子材料公司，如钢研高纳、隆化科技和博威合金；以及可能成为电子核心材料或装备供应商的公司，如云南锗业和天通股份等。同时全球新能源汽车扩张景气周期，带动钴景气向上，以及金银在负利率时代的看涨逻辑也未改变。
　　金银长期上涨逻辑未变
　　据华泰有色2019.10《铜铝交易性与新材料趋势性机遇同现》，国际宏观形势复杂超以往，全球流动性宽松和负利率扩散，金银等避险资产上升周期可能更持久。疫情短期加剧避险情绪，春节期间1.24-31金价上涨。针对白银，电子景气向上周期的延续增加其工业需求，利好价格上涨。
　　全球新能源汽车景气确立，钴供给收缩供需持续改善
　　据华泰有色2019.12《钴价再临底部，候EV重振旗鼓》，我们认为嘉能可Mutanda等矿山停减产将导致2020年钴供给下降，供需格局改善。我们测算大型矿山在11-12美元/磅的钴价下难以盈利，有望形成钴价底部中枢。需求方面，海外传统车企电动化战略提前、新车型性价比提升后消费者购置意愿增强，电动车有望恢复快速增长；3C领域需求将受益于手机带电量增长而止跌回暖。我们判断2020年钴可能形成供需向好拐点，同时当前产业链的低库存也更利于未来钴价的持续上涨。
　　风险提示：基本金属风险在于经济滞胀或通缩。材料板块风险来自于订单减少和国产化低于预期。金银风险在于负利率和量化宽松结。钴锂可能面临疫情导致新能源车产业链延迟开工和调低需求预期的风险。