平安证券-疫情下的信用债市场：政策猜想、市场走向与择券建议-200220

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　　新冠疫情是非典以来最严重的公共卫生事件，短期内对下游行业冲击最大，医药、城投等少数板块收益。新冠病毒具有高传染性叠加春运扩散效应，使得疫情迅速扩散至全国。伴随着举国范围内的人员隔离和流动管控，经济短暂停摆，对第三产业的部分行业和企业带来较大影响：休闲服务、零售等行业直接受到冲击，交运、地产、汽车等行业短期内经营压力大幅上升，建筑建材、钢铁等中游行业受下游拖累一季度景气度存下滑风险，但对医药板块短期内形成一定提振。同时，城投受益于再融资环境改善，也受到区域财力弱化影响，或呈现整体改善、区域分化格局。
　　货币财政齐发力，金融监管节奏放缓，逆周期调节力度空前。2003年非典时期，政策以财政发力多、持续久；货币配合为主，转向早。新冠疫情爆发以来，货币、财政齐发力，降息降准、赤字率、地方债均有想象空间；此外金融监管的节奏有所放缓，银保监会与证监会确认资管新规过渡期延长，出台新举措支持企业融资，防控金融风险。我们预计疫情完全被消灭及经济数据改善以前，政策层面仍会保持宽松甚至进一步发力：货币政策：（1）MLF降息；（2）全年降准提升至3-4次；（3）再贷款规模在3000亿的基础上进一步提高，受益企业名单扩容；（4）地产融资政策放松。财政政策：（1）赤字率突破限制；（2）专项债额度突破3万亿；监管政策：（1）市场行为的置换或被默许；（2）发动金融机构成立各类基金、产品支持相关企业融资；（3）打通个人参与股、债市场，投资疫情相关行业、主题的证券的通道。
　　信用债短期补涨动力足，推荐1-3年期高等级套息策略，信用下沉建议结合行业谨慎择券。节后两周，信用债收益率大幅下行，信用利差被动走阔，期限利差收窄。历史经验看，债券牛市通常要经历利率债长端下――利率债短端下――信用利差压缩三步，这意味着短期内信用利差被动走阔，未来会跟随补涨。疫情下央行呵护资金面平稳，短端套息策略确定性更高，推荐1-3年期高等级套息品种。信用下沉建议结合行业和产品策略谨慎择券，具体建议参见第四部分。
　　信用债行业择券策略：城投行业关注专项债支持的地区、疫情防控受益主体和隐性债务置换受益地区。地产行业考虑排名靠前民企和小型国企，关注尾部企业风险；医药行业与防疫物资相关企业虽短期受益，但长期信用基本面难言改善，建议重点关注细分龙头和疫情疫苗、器械相关标的；商贸行业回归基本面重经营，优选业务竞争力较强的国有企业、上市公司或区域龙头；汽车行业关注现金储备较为充裕的国企，看好轻卡等细分品，推荐头部整车厂，规避零部件厂商；交运行业优选资产优质，安全垫充足企业。
　　风险提示：1）疫情可能会带来违约风险超预期爆发；2）疫情过后稳增长政策发力，长端收益率存波动风险；3）个别城投债违约风险。