华泰证券-金工林晓明团队每周观点：以史为鉴，高波动下的资产选择-200308

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　　高波动期间债券、黄金有对冲效果，高波动并不总是导致市场下跌
　　利用VIX指数对市场波动水平进行划分，将标准普尔500波动率指数高于其60日滑动平均值10个点位时定为高波动期（危机期）开始日，当VIX指数低于60日平均值时认为高波动期结束。对历史上20次高波动期进行统计发现，债券与黄金在危机期间有对冲效果。在20次高波动期中，有12次标普500区间涨跌幅为正，也就是说20次高波动时期中有12次是“假危机”，市场最终并没有出现真正的下跌。更需要引起重视的是持续时间较长，且标普500最大回撤超过10%的情况，历史上7次这样的情形中有6次都出现了相对大幅度的下跌。
　　全球高波动期间，中国股票走出独立行情的次数较少，债券表现更好
　　以十年期国债收益率换算的债券收益在2002年之后的14次高波动中，有10次出现了上涨，上涨概率为71%，特别是在最近的8次高波动期中均录得正收益。在美股波动较大情况下，A股较难走出独立行情，以沪深300为例，2011年之后的9次高波动中，7次出现下跌。以高波动期开始日和高波动期结束日作为两个参考时间点，分别计算参考日之后20个交易日和60个交易日各资产类别的涨跌幅。平均来看，在高波动期间，新兴市场股票和发达国家股票均会出现下跌，美债和黄金会取得正收益。美债的对冲效果比黄金更强，但黄金在高波动过后依然能够表现较好。
　　高波动过后新兴市场反弹明显，原油平均表现不好
　　新兴市场股票有更大的弹性，在高波动期间下跌最多，MSCI新兴市场指数平均在高波动期间下跌5.53%，但是在高波动期结束之后也有更大的反弹幅度，在高波动期结束之后60日平均上涨5.05%。原油在高波动期间和高波动之后表现都不好，这可能是因为高波动的危机发生会导致投资者担忧需求下滑，在没有明显的需求上升信号之前，原油可能持续萎靡。
　　行业景气度跟踪：电力设备及新能源、食品饮料景气度较高
　　我们结合财务报表、业绩快报、业绩预告、一致预期等多个维度数据，构建了12个景气度指标来对中信各行业景气状态进行月度打分（该指标景气度向好打1分，恶化打-1分，无信号打0分，综合打分数值越高，意味着该行业越景气）。根据2020年2月底的最新建模结果，目前景气度打分排名前五的行业分别是：电力设备及新能源、食品饮料、有色金属、农林牧渔和综合。
　　资产表现跟踪：上周A股大涨，全球主要债券利率继续下跌
　　股票维度：上周A股出现大涨，除中小板指外，其余主要指数均上涨超过5%，以中证1000位代表的小盘股表现最好，上涨7.25%，板块内部消费板块上涨最多，上涨8.47%，前期表现最好的成长板块本周稍弱，海外股票市场表现不一，欧洲市场下跌，美国市场上涨；债券维度：上周全球主要国家十年期国债到期收益率除日本外全部下行，美国十年期国债收益率再创历史新低；商品维度：上周全球主要商品出现分化，国内商品指数全部上涨，海外铜、锌、铝、原油均出现下跌，原油下跌较多，下跌9.16%。贵金属表现较好，伦敦金现上涨5.53%，伦敦银现上涨4.16%。
　　风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。