华泰证券-有色金属行业： 新冠疫情下，铜价或难有起色-200423

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　　2020新冠疫情下，铜价或难有起色
　　2000年互联网泡沫危机和2008年全球金融危机期间铜价以下跌为主，危机对实业伤害越大，铜价下调幅度越深。前述两次危机过后，基建是拉动经济复苏的主要措施，铜价多大幅上涨。新冠疫情对2020铜供需均形成不利影响，需求影响始于年初，供给影响始于3-4月，全年预期供给过剩。铜价在危机期间多止跌于矿山75%成本分位线附近，该位置具备较强成本支撑，但铜价大幅反弹仍需等待需求回暖。
　　铜价在上述两次危机期间难有起色，复苏阶段出新高
　　2000.3.13-2002.10.9互联网泡沫期间，纳斯达克由峰值5132点下跌77.93%，期间LME铜价下跌约17%，此次危机对实体经济冲击较小，对铜价影响有限；2002.10.9后纳斯达克止跌上涨，至2006.5.11期间，由于中国工业化加速，需求刺激铜价上涨至阶段新高8800美元/吨，涨幅约489%。2007.10.11-2009.3.9全球金融危机期间，道指由峰值14198点下跌54.50%，期间LME铜价下跌约56%，此次危机对实体经济打击大，铜价被严重冲击；2009.3.9后道指止跌上涨，由于多国的救市政策，铜价在2009.3.10-2011.2.15期间涨至历史最高10190美元/吨，涨幅约175%。
　　新冠疫情导致铜行业20年H1供给过剩
　　据我的有色，3-4月新冠疫情对拉美和非洲等地铜矿产量造成负面影响，预期缩减约30万吨；同时废铜供给也出现收缩，预期减少约40万吨；这些区域的铜矿扩产也相应递延。据ICSG，19年中国铜需求全球占比约51%，美欧占比近30%。当前欧美疫情发展仍未取得显著控制，我们预计20年Q2虽然供给收缩，但海外需求或恢复较慢，供给仍然会略有过剩。
　　2020.4铜行业供需双弱趋于平衡，2020年预期供大于求
　　据Wind，2019.9-2020.3.20 TC冶炼费和显性库存均出现上涨，意味着铜精矿供给趋于过剩，LME和SHFE铜价下跌。2020年3月下旬随着全球抗疫政策实施，中国复工使需求有所回升，库存和TC冶炼费开始下降，预示供需格局改善，2020.3.19-4.21LME铜价从约4400美元/吨修复至约5000美元/吨。考虑到海外疫情短期难以控制，常态化的防疫举措对需求回暖制约较大，我们预计20年下半年仍为供大于需，价格或难现较大反弹。
　　近30年铜价历次大跌难跌破75%成本分位线
　　2020.3新冠疫情形成极度恐慌情绪，引发流动性挤兑；同时全球经济活动大幅受限，致全球铜需求快速下滑；多重利空使LME铜价一度跌至4371美元/吨，止跌于全球矿山75%成本分位线附近。据CRU，近30年铜价历次危机期间的大跌均难以跌破全球铜矿山成本曲线75%分位，该位置具备较强成本支撑。
　　风险提示：货币政策收紧，矿山大规模扩产，经济复苏未以基建为主或陷入通缩周期。