华泰证券-交通运输行业供应链“大时代”之大宗篇：科技赋能，轻重相宜-200511

《华泰证券-交通运输行业供应链“大时代”之大宗篇：科技赋能，轻重相宜-200511（15页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-交通运输行业供应链“大时代”之大宗篇：科技赋能，轻重相宜-200511（15页）.pdf（15页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　科技赋能，轻重相宜
　　2013年至今，大宗供应链板块呈现高贝塔特征。重资产模式平衡了风险，但息差与杠杆率天花板抑制了ROE与估值。我们认为科技赋能将推升周转率与ROE水平，带来PB=>DDM=>DCF估值修复；考虑即期流动性水平，我们看好大宗供应链板块，个股标的首选厦门象屿和建发股份。
　　生产供应链的演绎
　　供应链是一个学术概念，即“产业链上下游的需求链状网”。我们认为国内大宗供应链四个发展阶段的驱动力依次是：“计划”、“市场”、“融资”和“科技”。广义角度，供应链上下游商流/物流/资金/信息相关业态均可纳入供应链服务范畴。海外市场信用环境成熟，融资并非供应链服务的关键驱动力。狭义角度，A股供应链企业从事的是物流和贸易的中间业态，资产负债驱动特征显著。
　　供应链2.0：融资驱动，风控闭环
　　随着宏观下行及竞争加剧，贸易和物流的间隔带衍生出供应链服务。非完备信用环境下，供应链服务的融资效率优于直接融资和银行贷款。市场竞争与操作风险并存，意味着企业需要兼顾激励与制衡，表现为“大平台小团队”的行业线架构。重资产模式平衡了风险，但息差与杠杆率天花板抑制了ROE与估值。基于较低的渗透率与优秀的企业竞争力，我们的中性预期是：龙头企业业务量五年翻倍（2020-2024）。
　　供应链3.0：科技赋能，周转提速
　　区块链技术具备“去中心化”、“开放”、“安全”和“自治”四大特征。这将显著提升供应链信用等级，并低成本实现信用的转移与拆分。技术进步使得风险可控的前提下，剥离资金流成为可能，并最终实现轻资产服务。“大平台小团队”行业线也将被重构为“大平台多功能”业务线。资产出表推升周转率与ROE（普洛斯物流基金模式可供借鉴），自由现金流与分红额改善推动板块估值修复。
　　行业展望：两重修复，从β到a
　　我们构建了大宗供应链指数，板块2013年至今呈现高贝塔特征。现金流与分红额改善推动PB=>DDM第一阶段估值修复；资产出表推升ROE，低渗透率下的再投资能力推动DDM=>DCF第二阶段估值修复。考虑当下板块估值与市场流动性，我们看好大宗供应链板块，个股标的首选厦门象屿和建发股份。
　　风险提示：大宗品价格大幅下降、多元化管理风险、业务操作风险。